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醫藥行業，已經(jing)擊穿了估值底線。

跌(die)跌(die)不休的(de)股價，讓很多醫藥大(da)白馬已經(jing)跌(die)回了疫情之前。面對增長的(de)業(ye)績，醫藥行業(ye)的(de)估值何以(yi)在短(duan)短(duan)的(de)兩三年時間就發生如(ru)此大(da)的(de)改變？

醫藥行業(ye)一(yi)直是一(yi)個朝(chao)陽行業(ye)，龐(pang)大的(de)市場以及越(yue)來越(yue)多的(de)需(xu)求，催生了(le)這個十萬億(yi)級的(de)市場。尤(you)其進入2016年之后，我國創新(xin)藥領域也開始蓬勃發展，其中(zhong)不(bu)乏百(bai)濟(ji)神州這樣(yang)的(de)全球重磅級醫藥企業(ye)。

隨著(zhu)研發(fa)投(tou)入的增長，我國(guo)不少創新藥企，開(kai)始在(zai)技術方(fang)面縮小了(le)與(yu)歐(ou)美(mei)醫藥巨(ju)頭之間的差距，但遺憾的是，這(zhe)種優勢并未一直(zhi)持(chi)續。

進入2022年之(zhi)后，隨著美加息(xi)周期的(de)開始(shi)，一(yi)些(xie)(xie)醫藥(yao)產業的(de)投資開始(shi)萎(wei)縮，尤其是創(chuang)新(xin)藥(yao)領域，明(ming)顯的(de)感覺到了寒意，為(wei)了平安的(de)度過寒冬，一(yi)些(xie)(xie)創(chuang)新(xin)藥(yao)企業砍掉部分(fen)管線(xian)(xian)，另外(wai)一(yi)些(xie)(xie)藥(yao)企則選擇賣掉部分(fen)優勢管線(xian)(xian)，來為(wei)公司爭取更(geng)多的(de)現金流(liu)。

在這種背(bei)景下，各(ge)家藥企開(kai)始八仙過海。

反映在資本市場上，跌(die)跌(die)不(bu)休的(de)股價就(jiu)市場給出的(de)答(da)案。

但是(shi)值得注意的(de)是(shi)，這些答案(an)也不總是(shi)“準確(que)”的(de)，不少醫藥龍頭明(ming)顯存在被“誤傷”情形。以(yi)恒(heng)瑞醫藥為例，其今年(nian)一季度營收為59.98億元，同比增(zeng)長9.2%；凈利潤為13.69億元，同比增(zeng)長10.48%。而2023年(nian)全年(nian)，其業績也保持著一個增(zeng)長的(de)趨勢(shi)，但股價層面卻極其悲觀，如果從(cong)最高位(wei)算起，恒(heng)瑞醫藥的(de)跌幅達(da)到了60%。

在基本面沒有大的變(bian)化的前(qian)提(ti)下，恒(heng)瑞(rui)醫(yi)藥(yao)(yao)如此跌幅(fu)，實在是不能反映(ying)企(qi)業真實的價值，且在醫(yi)藥(yao)(yao)行業當中，恒(heng)瑞(rui)醫(yi)藥(yao)(yao)并不算個(ge)例。

侃見財經認為，之所以會(hui)出現(xian)這種(zhong)局面(mian)，主要是(shi)市(shi)場對于行業未(wei)來預(yu)期的(de)改變。

為(wei)了應對(dui)這種超出市(shi)場行為(wei)的下跌，不(bu)少(shao)醫藥行業也開始了相應的應對(dui)措施，比如回(hui)購(gou)注銷、私有化退市(shi)等。

6月24日晚間，復(fu)(fu)(fu)星醫藥公告，控(kong)股(gu)(gu)子公司(si)復(fu)(fu)(fu)星新藥與另一控(kong)股(gu)(gu)子公司(si)復(fu)(fu)(fu)宏(hong)漢霖(lin)(lin)（即被合并方(fang)）訂立《吸收(shou)合并協(xie)(xie)議》，根據(ju)協(xie)(xie)議，復(fu)(fu)(fu)星新藥擬以現金及/或換股(gu)(gu)方(fang)式收(shou)購并注銷復(fu)(fu)(fu)宏(hong)漢霖(lin)(lin)其他現有(you)(you)股(gu)(gu)東(dong)持有(you)(you)的全(quan)部復(fu)(fu)(fu)宏(hong)漢霖(lin)(lin)股(gu)(gu)份（包括H股(gu)(gu)及非上市股(gu)(gu)份），并私有(you)(you)化(hua)復(fu)(fu)(fu)宏(hong)漢霖(lin)(lin)。

據公(gong)告披(pi)露，本次交易(yi)的(de)現(xian)(xian)金對價部分(fen)，由復(fu)星新藥擬現(xian)(xian)金出資24.6港元(yuan)/股(gu)(gu)(gu)收(shou)購(gou)并注銷共計不超(chao)過(guo)(guo)1.31億股(gu)(gu)(gu)復(fu)宏漢(han)(han)霖H股(gu)(gu)(gu)、擬現(xian)(xian)金出資人(ren)民幣(bi)22.44元(yuan)/非上(shang)市股(gu)(gu)(gu)份收(shou)購(gou)及(ji)注銷共計不超(chao)過(guo)(guo)8870.09萬股(gu)(gu)(gu)復(fu)宏漢(han)(han)霖非上(shang)市股(gu)(gu)(gu)份。前述現(xian)(xian)金對價合計不超(chao)過(guo)(guo)54.07億港元(yuan)（約合人(ren)民幣(bi)50.33億元(yuan)）或等值(zhi)人(ren)民幣(bi)。

目前，復宏(hong)漢霖(lin)的市值為125億港元，約合人民幣116億。

01

私有化飯“破局”

根(gen)據資料顯示，復宏漢霖成立于2010年2月(yue)，該公(gong)司于2019年9月(yue)在港交(jiao)所(suo)掛牌上市。

據悉，該公司主要(yao)從事單克(ke)隆抗體（mAb）藥物(wu)的研發、生(sheng)產(chan)、銷售(shou)及(ji)提供(gong)相(xiang)關技(ji)(ji)術(shu)服務（人類(lei)干細胞、基因診斷與治療(liao)技(ji)(ji)術(shu)的開(kai)發和應用除外(wai)）及(ji)轉讓自有技(ji)(ji)術(shu)及(ji)提供(gong)相(xiang)關技(ji)(ji)術(shu)咨詢服務。

上市(shi)之(zhi)后，復(fu)宏(hong)漢霖表(biao)現并不算差。

2020年7月，復宏漢(han)霖股(gu)價創出了(le)67.05港元的歷史新(xin)高之后，便開(kai)始了(le)一(yi)路下跌，相比(bi)于其他企業(ye)創新(xin)藥企，復宏漢(han)霖其實并不算(suan)太慘。

進入2023年之后，復宏漢霖業績層面其(qi)實有所(suo)改(gai)善。根據(ju)2023年的財(cai)報顯示，財(cai)報期內，該公司營業收入為 53.95億元，歸母凈利潤(run)為 5.46億元，同(tong)比由虧損轉盈利。

在業績的(de)加持(chi)下，復宏漢霖的(de)股(gu)價開始走出了修復行情，自一(yi)月(yue)至今，其漲幅超過了130%。市值也重(zhong)回100億(yi)港元上方。

當然，復星醫藥之所(suo)以在當下(xia)有(you)私有(you)化的動作，主要(yao)有(you)兩個方(fang)面：

第一，復星醫藥以(yi)及(ji)復宏(hong)漢(han)霖被低估了；

第二(er)，復星醫藥正(zheng)在調(diao)整戰(zhan)略。

從估值角度(du)而言(yan)，作為創(chuang)新藥(yao)企業復(fu)宏漢霖目前(qian)的(de)(de)動(dong)態市(shi)盈(ying)率(lv)為20.75倍(bei)，且隨著(zhu)未(wei)來業績(ji)的(de)(de)放量以及增長空間明顯；而復(fu)星醫(yi)藥(yao)港(gang)股的(de)(de)動(dong)態市(shi)盈(ying)率(lv)則僅為16.04倍(bei)，市(shi)凈(jing)率(lv)僅為0.69倍(bei)，值得注意(yi)的(de)(de)是，作為行(xing)業的(de)(de)龍頭企業，其從最高位跌(die)幅超過了80%，復(fu)星醫(yi)藥(yao)A股雖然也跌(die)幅較大，但是市(shi)值仍舊還有591.9億。從股價的(de)(de)角度(du)，盡管市(shi)場的(de)(de)預期發生了變化，但如(ru)此跌(die)幅肯定(ding)是不合(he)理的(de)(de)。

侃見財(cai)經(jing)認(ren)為，復(fu)(fu)星(xing)醫(yi)藥(yao)(yao)在當下的(de)時間節點，私有(you)化復(fu)(fu)宏(hong)(hong)漢(han)霖(lin)對(dui)于雙(shuang)(shuang)方而言(yan)，是一(yi)件雙(shuang)(shuang)贏的(de)事情。復(fu)(fu)宏(hong)(hong)漢(han)霖(lin)一(yi)直以來作為復(fu)(fu)星(xing)醫(yi)藥(yao)(yao)的(de)創新(xin)(xin)藥(yao)(yao)核心平臺，但價(jia)值沒有(you)得到市場的(de)認(ren)可(ke)，本(ben)次私有(you)化之后，復(fu)(fu)星(xing)醫(yi)藥(yao)(yao)在的(de)創新(xin)(xin)藥(yao)(yao)領域(yu)的(de)布局(ju)將(jiang)大(da)大(da)的(de)增強，有(you)助于市場重新(xin)(xin)認(ren)識這家(jia)龍頭藥(yao)(yao)企。

而且(qie)，復星醫(yi)藥(yao)的創新屬性增強之后，市(shi)(shi)場也能給(gei)予其(qi)更高的估值，這是復星醫(yi)藥(yao)所急需(xu)的。因此(ci)復星醫(yi)藥(yao)在公告中表示，自復宏漢(han)(han)霖(lin)于(yu)香(xiang)港聯交所上(shang)市(shi)(shi)以來(lai)，受全球宏觀經濟、醫(yi)療行業、港股(gu)整體趨勢(shi)等因素(su)影響，其(qi)H股(gu)股(gu)價水平(ping)未(wei)達預期(qi)且(qie)交易量較小，復宏漢(han)(han)霖(lin)自上(shang)市(shi)(shi)后亦未(wei)通過股(gu)*融資籌(chou)集資金，其(qi)作為上(shang)市(shi)(shi)公司的優(you)勢(shi)未(wei)能充分體現。

由此(ci)可(ke)見，復星醫藥此(ci)時私有化，的(de)確是一(yi)件(jian)雙贏(ying)的(de)事情。

02

“重拾”估值

復(fu)星醫藥決定私(si)有化復(fu)宏(hong)漢霖之前(qian)，其在(zai)資本(ben)市場的組合拳就開始了。

此前，復星醫藥宣(xuan)布子公(gong)司復星健康擬分拆上市提上日程。

6月19日晚間，復(fu)星醫藥(yao)發布公(gong)告顯示(shi)，控股(gu)子公(gong)司復(fu)星醫藥(yao)新加(jia)坡公(gong)司通過(guo)大(da)宗交(jiao)易，以均價(jia)1771.81印度盧比/股(gu)（稅前(qian)）出售(shou)所持有(you)的990萬(wan)股(gu)Gland Pharma股(gu)份，交(jiao)易總(zong)對價(jia)為175.41億(yi)印度盧比（稅前(qian)），折合(he)約2.11億(yi)美元(yuan)，約合(he)人民(min)幣超過(guo)了(le)15億(yi)元(yuan)。

本次(ci)交易完成(cheng)之后，復(fu)星醫藥持有Gland Pharma的股(gu)權(quan)比例將下(xia)降(jiang)至51.83%。復(fu)星醫藥表示，出售(shou)Gland Pharma股(gu)權(quan)所得款項將主要用于補充本集團(tuan)營運資金、償還帶息(xi)債(zhai)務等。

侃(kan)見財經認為，此前復星系現金流緊張確實(shi)(shi)一個不(bu)爭(zheng)的事實(shi)(shi)，但(dan)這不(bu)足以成為影響復星醫藥估值的導火(huo)索。

近期(qi)，復(fu)星(xing)醫(yi)藥之所以在資(zi)本市場頻繁出手，主要(yao)是因為(wei)在醫(yi)藥的(de)(de)行(xing)業(ye)的(de)(de)寒(han)冬(dong)之下(xia)，行(xing)業(ye)的(de)(de)龍頭企(qi)業(ye)的(de)(de)確被(bei)低估了。

進入2023年之后(hou)，由于疫情影(ying)響減(jian)弱，復(fu)星(xing)醫藥(yao)的業績也自然受到了影(ying)響。在這種背景下(xia)，復(fu)星(xing)醫藥(yao)今年一季(ji)度業績延續(xu)了一個(ge)下(xia)滑的趨勢，一季(ji)度營收101.57億元(yuan)，同比下(xia)降6.56%；凈利(li)潤為6.10億元(yuan)，同比下(xia)降38.22%。

但值(zhi)得(de)注意的是(shi)，雖然新(xin)冠相關產(chan)品(pin)收入減(jian)少，但是(shi)其核心的抗(kang)腫瘤及免疫(yi)調節(jie)產(chan)品(pin)卻保持了(le)高速(su)增長(chang)。

根(gen)據(ju)市值風(feng)云(yun)統計顯示(shi)，2023年復星醫藥(yao)的(de)核心制藥(yao)業(ye)務板塊中(zhong)，漢斯狀(zhuang)收(shou)入(ru)11.20億，同比(bi)增(zeng)長(chang)230.20% ；注射(she)用曲妥珠單抗收(shou)入(ru)27.49億，同比(bi)增(zeng)長(chang)8.19%；蘇可(ke)欣收(shou)入(ru)9.22億，同比(bi)增(zeng)長(chang)19.67%。

也就是說(shuo)，雖然復星醫(yi)藥(yao)2023年(nian)業績整(zheng)體有所下滑(hua)，但是創新藥(yao)產品收入增長明顯，對(dui)于一(yi)家龍頭醫(yi)藥(yao)企業而言，這是競爭最有力的因(yin)素。

就當下(xia)的市場環境而(er)言，由于疫情(qing)的影響，過(guo)去幾年醫藥(yao)行業(ye)企(qi)業(ye)的估值都被(bei)爆炒過(guo)一輪，有些企(qi)業(ye)甚至(zhi)透支了未(wei)來數(shu)年的業(ye)績預期，但(dan)是經過(guo)三四年的下(xia)跌，不少企(qi)業(ye)不僅跌回到了“原點”，甚至(zhi)還(huan)跌穿了疫情(qing)前的位置。

由此可見，這(zhe)是市場(chang)情緒(xu)的集中宣泄，是不合(he)理的表現。參考歐美等(deng)龍(long)頭藥(yao)企，他們(men)大多(duo)已經消(xiao)化(hua)了后疫情時(shi)代市場(chang)需求減(jian)少對(dui)于公(gong)司(si)業績的影響，并(bing)且(qie)很多(duo)都已經創出了歷(li)史新高。例如禮來制藥(yao)、諾(nuo)和諾(nuo)德、默沙東(dong)等(deng)醫藥(yao)巨頭。

當下雖然我(wo)們(men)同全球醫藥(yao)巨頭還存在(zai)一些差距，但(dan)是當下國內醫藥(yao)企業(ye)如此(ci)低(di)的估值，的確不利于行(xing)業(ye)的創(chuang)新發(fa)展，因(yin)而在(zai)企業(ye)自身的努(nu)力之外(wai)，我(wo)們(men)在(zai)政策方面也應該進一步加強對行(xing)業(ye)的扶持，使得醫藥(yao)行(xing)業(ye)重(zhong)新回歸此(ci)前(qian)繁榮的狀態。