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二度沖擊(ji)上(shang)市(shi)的小(xiao)菜園終于如愿以償。

前不久，中國證(zheng)監會披露了(le)關于 Xiaocaiyuan International Holding Ltd.（小菜園(yuan)國際控股(gu)有限(xian)公(gong)司，以下簡稱(cheng)“小菜園(yuan)”）境外(wai)發行上市備(bei)案通(tong)知書。公(gong)告顯示，公(gong)司擬發行不超過2.18億股(gu)普通(tong)股(gu)并在(zai)香港聯合交易所(suo)上市。

今年以來，小菜園(yuan)兩度沖(chong)刺(ci)IPO。1月16日，小菜園(yuan)就首次(ci)遞表港交所，6個月過期(qi)失效后，又在7月16日再次(ci)遞表港交所，并最終(zhong)獲備案發行。

進入2024年，餐飲企(qi)業IPO的數量并不(bu)多。除了小菜(cai)園外，僅有(you)綠茶餐廳6月19日第(di)四(si)次遞表港交所在市(shi)場上掀起微瀾。

事實(shi)上，餐飲企業一直存在上市難的問題。拋開所謂(wei)的“紅黃燈(deng)”政策限制外，在港(gang)(gang)股上市也并不容易。在港(gang)(gang)交所2600多(duo)家上市公司(si)中，餐飲行(xing)業上市公司(si)的占比僅有0.27%。

回頭(tou)來看，中國餐飲企(qi)業共有(you)三次上(shang)市潮：

第(di)一(yi)次大約在2008年前后，全聚德、味千拉面（中(zhong)國）上市，拉開了中(zhong)國餐飲首次上市帷(wei)幕，但在2009年湘鄂情(qing)登陸(lu)A股后很快終結(jie)。

第二次大約在(zai)2015年前后(hou)，呷(xia)哺呷(xia)哺、周黑鴨、海底撈等企業紛紛在(zai)港股上市，絕味食品成功(gong)登陸A股。

第(di)三(san)次大約在2020年左(zuo)右，九毛九、達(da)美(mei)樂中國(guo)等成功登陸港股，老鄉雞、老娘舅、撈(lao)王、七欣(xin)天、鄉村基等接二連三(san)遞交招股書。

然而，這波聲(sheng)勢浩大的餐飲(yin)企業(ye)上(shang)市(shi)(shi)潮在2023年(nian)幾(ji)乎(hu)已經(jing)落(luo)下帷(wei)幕，有企業(ye)選擇主動終(zhong)止，也有放棄主板(ban)(ban)轉道(dao)新三板(ban)(ban)……餐飲(yin)企業(ye)想要上(shang)市(shi)(shi)果真很難。

打鐵還需自身硬

有人將餐飲企(qi)業上市難歸結(jie)為政策限制(zhi)，但歸根結(jie)底還在(zai)于餐飲企(qi)業本身存在(zai)著(zhu)不小(xiao)的問題，自身實力不夠硬。

比如，老鄉(xiang)(xiang)雞(ji)曾被業內寄予厚望，被稱為“中(zhong)式快餐第一股”的種子選手(shou)，但(dan)證監會(hui)的質詢讓老鄉(xiang)(xiang)雞(ji)的經營(ying)狀(zhuang)況暴露在(zai)世人(ren)眼中(zhong)。尤其是在(zai)上市的重要關(guan)頭，老鄉(xiang)(xiang)雞(ji)被爆出(chu)報告期(qi)三(san)年累(lei)計共有1.6萬人(ren)次(ci)未交社保(bao)、2.45萬人(ren)次(ci)未繳納公積金，深陷負面(mian)輿(yu)論漩(xuan)渦。

這僅(jin)僅(jin)是(shi)餐飲企業(ye)在上(shang)市(shi)之前必須要考(kao)慮(lv)的(de)一(yi)個問題。實際上(shang)，縱(zong)觀未能(neng)如愿上(shang)市(shi)的(de)餐飲企業(ye)，可能(neng)都存在如下通病：

1、家(jia)(jia)(jia)族企業為(wei)主。餐飲企業創始人大多出身于草(cao)根，普遍存在家(jia)(jia)(jia)族式(shi)的管(guan)理方式(shi)，且家(jia)(jia)(jia)族股(gu)權(quan)重(zhong)度偏高，即便是經過上市稀(xi)釋后，創始人家(jia)(jia)(jia)族依然把控(kong)著公司(si)的管(guan)理權(quan)、話語權(quan)。

比如，老鄉(xiang)雞(ji)很(hen)少對外(wai)融資(zi)，其(qi)招股(gu)書顯示，束(shu)(shu)從(cong)軒、妻子張瓊(qiong)、兒(er)子束(shu)(shu)小龍(long)、兒(er)媳董(dong)(dong)雪(xue)、女兒(er)束(shu)(shu)文(wen)，5名家族成(cheng)員(yuan)為公司實際控制人。創始人束(shu)(shu)從(cong)軒擔任(ren)董(dong)(dong)事(shi)長，其(qi)子束(shu)(shu)小龍(long)擔任(ren)副董(dong)(dong)事(shi)長、兒(er)媳董(dong)(dong)雪(xue)擔任(ren)董(dong)(dong)事(shi)和副總經(jing)理，二人與束(shu)(shu)從(cong)軒女兒(er)束(shu)(shu)文(wen)通過合(he)肥羽壹(yi)、青島束(shu)(shu)董(dong)(dong)合(he)計持(chi)(chi)有老鄉(xiang)雞(ji)61.55%的股(gu)權，另外(wai)束(shu)(shu)小龍(long)和束(shu)(shu)文(wen)合(he)計直(zhi)接持(chi)(chi)股(gu)29.77%，三人共持(chi)(chi)有老鄉(xiang)雞(ji)91.32%的股(gu)份。

值得注(zhu)意的是(shi)，創始(shi)人(ren)束從軒(xuan)并未持股(gu)，但持有絕對(dui)話(hua)語權。招(zhao)股(gu)書(shu)中(zhong)表(biao)示，為了進一(yi)(yi)步(bu)鞏固家族(zu)成員對(dui)公(gong)司的控(kong)制(zhi)關系、保持公(gong)司治理的平穩運行，公(gong)司實控(kong)人(ren)簽署了《共同控(kong)制(zhi)協議》，約定在董事會、股(gu)東大(da)會提案及表(biao)決時保持一(yi)(yi)致(zhi)意見(jian)，如不(bu)能(neng)達(da)成一(yi)(yi)致(zhi)意見(jian)的，以(yi)束從軒(xuan)的意見(jian)為準。

而(er)即便是(shi)經過多輪融資的(de)(de)德州扒雞，在IPO之前(qian)，崔貴海、崔宸、陳(chen)曉靜持股(gu)(gu)比例分別為25.06%、22.22%和2.22%，而(er)這三人(ren)是(shi)一家人(ren)，也(ye)是(shi)共同(tong)實際控制人(ren)。在招股(gu)(gu)書的(de)(de)風險提示中，德州扒雞也(ye)表示，“如果內部控制制度(du)不能得到有(you)效執行，可能會(hui)使法人(ren)治理結構不能有(you)效發揮作(zuo)用(yong)。”

2、地域性擴張(zhang)難(nan)題。中(zhong)(zhong)式餐(can)飲(yin)(yin)，幾乎(hu)都有(you)明顯(xian)的地域特色(se)，這與中(zhong)(zhong)國人的口味差異(yi)不無關系，也為(wei)餐(can)飲(yin)(yin)企業的連鎖(suo)化擴張(zhang)帶來不小的困(kun)難(nan)。

比如(ru)，老(lao)鄉雞(ji)(ji)主要經(jing)營(ying)肥西(xi)老(lao)母(mu)雞(ji)(ji)湯(tang)、鳳爪(zhua)蒸豆米、梅菜(cai)扣肉、蔥油雞(ji)(ji)、雞(ji)(ji)湯(tang)娃(wa)娃(wa)菜(cai)、農家(jia)蒸蛋等特色(se)菜(cai)品以及面食、粥(zhou)品、飲(yin)料等，并開(kai)了近(jin)千(qian)家(jia)門(men)店。但值得注(zhu)意的是(shi)，擁有近(jin)千(qian)家(jia)門(men)店的老(lao)鄉雞(ji)(ji)僅覆蓋8座(zuo)城市，且大部分新增(zeng)門(men)店仍然開(kai)在安徽省內。除(chu)了華東地(di)區的江蘇、湖(hu)北、上海(hai)等城市，老(lao)鄉雞(ji)(ji)在其他城市的門(men)店數量均低于20家(jia)。

（來(lai)源：AI制圖）

老(lao)(lao)娘舅以(yi)“招(zhao)牌(pai)米飯+中(zhong)(zhong)餐(can)主菜”為中(zhong)(zhong)心(xin)，但截止(zhi)招(zhao)股書申(shen)報的2022年6月，老(lao)(lao)娘舅在長三角區(qu)域共(gong)開設了391家“老(lao)(lao)娘舅”品牌(pai)連(lian)鎖中(zhong)(zhong)式快餐(can)門店。其招(zhao)股書數據也顯示，過去幾年僅浙江(jiang)地(di)區(qu)在公司總營收當中(zhong)(zhong)的貢獻度就達到了近60%，如果(guo)再加上江(jiang)蘇這一數字將能達到90%，營收占比(bi)很明(ming)顯集中(zhong)(zhong)在江(jiang)浙兩省。

而佐(zuo)餐鹵(lu)味德州扒雞，主要實行直(zhi)營+經銷(xiao)雙軌并(bing)行的銷(xiao)售模式，但是(shi)無論(lun)是(shi)直(zhi)營店情況還是(shi)加盟(meng)商，山東(dong)都(dou)占(zhan)(zhan)據絕對(dui)優勢，2022年(nian)(nian)上半年(nian)(nian)，其90家直(zhi)營門店中有80家來自山東(dong)省(sheng)，485家加盟(meng)店山東(dong)省(sheng)占(zhan)(zhan)了372家。

即(ji)便是標準化程(cheng)度較高的(de)(de)火鍋業態(tai)，七欣天的(de)(de)絕大多數門店(dian)在包括江蘇在內的(de)(de)華東地區(qu)（230+），撈王的(de)(de)大部(bu)分(fen)門店(dian)分(fen)布江浙(zhe)滬地區(qu)（120+）。

這意味著，一旦餐(can)飲企(qi)業(ye)的(de)布局(ju)重(zhong)心區域發生嚴重(zhong)事(shi)件，將(jiang)會對企(qi)業(ye)的(de)經營造(zao)成不小的(de)問題(ti)（比如(ru)疫情(qing)期間上海封控(kong)等。）

3、餐(can)廳(ting)運(yun)營房(fang)租(zu)、人工成(cheng)本高。對(dui)于(yu)中式餐(can)飲來說，由于(yu)消費者對(dui)于(yu)色香味等方面的(de)(de)追求(qiu)，導致餐(can)廳(ting)經營離(li)不(bu)開經驗豐富的(de)(de)廚師，新鮮(xian)的(de)(de)食材(cai)，加上每隔幾年一次(ci)的(de)(de)重新裝修(xiu)，以及優勢(shi)門店(dian)位置的(de)(de)選定(ding)，這都(dou)會餐(can)廳(ting)運(yun)營帶來巨(ju)大的(de)(de)成(cheng)本壓力。

在(zai)(zai)此情況下(xia)，一些(xie)餐飲企業采取(qu)了(le)“外包”的(de)方(fang)式(shi)以降(jiang)低員工社保等(deng)方(fang)面的(de)成(cheng)(cheng)本(ben)。比如，七欣(xin)天(tian)在(zai)(zai)2020年(nian)選擇與第(di)三方(fang)人力公司(si)合(he)作，外包員工成(cheng)(cheng)本(ben)在(zai)(zai)集(ji)團(tuan)員工總(zong)成(cheng)(cheng)本(ben)中的(de)占比從2020年(nian)的(de)18.9%持續攀升至2021年(nian)三季(ji)度末的(de)48%，成(cheng)(cheng)為七欣(xin)天(tian)集(ji)團(tuan)勞動力的(de)主要(yao)來源。

不過，勞(lao)務(wu)外包極(ji)有可能產生(sheng)企業與正式員(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)工之(zhi)間(jian)的糾紛，此(ci)前，老鄉(xiang)雞招股書(shu)中(zhong)(zhong)1350名勞(lao)務(wu)派遣人(ren)員(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)中(zhong)(zhong)，978人(ren)為公司前員(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)工曾引發質疑(yi)，認為老鄉(xiang)雞IPO前，存在(zai)強行要(yao)求員(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)工轉勞(lao)務(wu)派遣跡象。

然而(er)，即便是采用了一些(xie)降本的(de)措施，餐飲企業的(de)業績并(bing)沒有得到明顯改善。比如，老鄉雞報告期內的(de)毛利率分別為20.61%、19.04%、19.10%和(he)(he)18.91%。老娘舅報告期內綜合毛利率分別為17.76%、14.58%、16.40%和(he)(he)12.32%。作為高(gao)端火鍋品牌，撈王(wang)的(de)凈(jing)(jing)利潤率從2019年開始(shi)一直在下滑，2021年上半(ban)年的(de)凈(jing)(jing)利潤率僅為3.3%。

4、食品(pin)安(an)全(quan)問(wen)題頻(pin)出。食品(pin)安(an)全(quan)不僅(jin)是(shi)(shi)消費者(zhe)最(zui)關注的問(wen)題，也影響到(dao)餐(can)飲(yin)企業的信譽和長期發展，也是(shi)(shi)餐(can)飲(yin)企業能否上(shang)市的重(zhong)要原因之一。

但實際上，千(qian)防(fang)萬(wan)防(fang)，食品(pin)安(an)全難(nan)防(fang)。比如，七(qi)欣(xin)天以海(hai)鮮(xian)火(huo)鍋(guo)而著(zhu)稱，即便(bian)是具(ju)備了(le)原料端的(de)供應鏈壁壘，海(hai)鮮(xian)難(nan)以保存的(de)原材料屬性仍舊(jiu)成為(wei)七(qi)欣(xin)天無法完全規避的(de)隱患(huan)。公開報道顯示，七(qi)欣(xin)天多次因食品(pin)安(an)全問題被處罰或投訴。

老鄉雞也同樣如(ru)此。從創(chuang)立至今(jin)，老鄉雞包辦(ban)了(le)從養殖基地-中央廚(chu)房-冷鏈(lian)物流-餐(can)飲門(men)店的(de)所有環(huan)節，是(shi)行業(ye)內唯一的(de)全(quan)產業(ye)鏈(lian)模式。但根據(ju)招股書，2019-2022年上半(ban)年，老鄉雞因食(shi)安等問題的(de)賠款(kuan)罰款(kuan)支出(chu)分別為186.49萬元(yuan)、389.27萬元(yuan)、646.12萬元(yuan)、228.53萬元(yuan)。

高昂的失敗代價

在明知自身實力不足的情況下(xia)，餐飲企業依然決然提交(jiao)申(shen)(shen)請(qing)，最終上市未(wei)果，“帶病申(shen)(shen)報”“僥(jiao)幸(xing)闖關”的企業或將付出高(gao)昂(ang)的代價。

以老鄉(xiang)雞為例，其披露的招股書顯示(shi)，2019年末、2020年末和(he)2021年末，老鄉(xiang)雞員(yuan)工(gong)總數分(fen)別(bie)(bie)(bie)為12844人(ren)、15400人(ren)和(he)14503人(ren)，其中未(wei)繳納社保（養老、醫(yi)療、失業、工(gong)傷、生育五(wu)項保險）的人(ren)數分(fen)別(bie)(bie)(bie)為8035人(ren)、6135人(ren)、1874人(ren)，未(wei)繳納比例分(fen)別(bie)(bie)(bie)為62.55%、39.84%和(he)12.92%；未(wei)繳納住房公(gong)積金的人(ren)數分(fen)別(bie)(bie)(bie)為12844人(ren)、9731人(ren)和(he)2012人(ren)，未(wei)繳納比例分(fen)別(bie)(bie)(bie)為100%、63.18%和(he)13.87%。

（來源：官網截圖）

綜合來看，報告(gao)期三年老鄉(xiang)雞(ji)(ji)累計共有1.6萬人次(ci)未(wei)交社(she)(she)保、2.45萬人次(ci)未(wei)繳納(na)公(gong)積金(jin)。當老鄉(xiang)雞(ji)(ji)社(she)(she)保欠繳問題(ti)被招股書搬(ban)到了臺面，甚至(zhi)在登上了微博(bo)熱搜，不論后續其(qi)是否成功(gong)上市，為員工補繳社(she)(she)保都是不可避免(mian)的(de)事情。

據其更(geng)新的(de)(de)招股書(shu)，2019年至(zhi)2021年間(jian)，老鄉雞(ji)需為(wei)員(yuan)工補(bu)繳(jiao)(jiao)(jiao)的(de)(de)“五(wu)險一金(jin)”的(de)(de)金(jin)額分別為(wei)5202.91萬(wan)(wan)元(yuan)(yuan)(yuan)、2699.13萬(wan)(wan)元(yuan)(yuan)(yuan)、164.99萬(wan)(wan)元(yuan)(yuan)(yuan)，合計為(wei)8067.03萬(wan)(wan)元(yuan)(yuan)(yuan)。（若據安徽合肥市的(de)(de)社保繳(jiao)(jiao)(jiao)納比例(li)計算，補(bu)繳(jiao)(jiao)(jiao)的(de)(de)金(jin)額可能更(geng)多。）在此期間(jian)，老鄉雞(ji)的(de)(de)凈利(li)潤分別為(wei)1.61億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)、0.95億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)、1.39億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)。這意味著，如(ru)果補(bu)繳(jiao)(jiao)(jiao)社保，老鄉雞(ji)的(de)(de)凈利(li)潤將會是1.06億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)、0.68億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)、1.23億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)。對于擁有(you)近千(qian)家們(men)的(de)(de)老鄉雞(ji)來說，不能不讓人(ren)質疑其盈利(li)能力。

除了必須(xu)解決的(de)合規(gui)問題外，一些餐飲企業還有(you)麻煩纏身(shen)。比如(ru)老(lao)娘舅(jiu)，之所(suo)以急匆匆上(shang)市(shi)，是因為實控人對賭壓身(shen)。據其披露的(de)招(zhao)股書，2020年9月至11月期間，老(lao)娘舅(jiu)先后兩次增資(zi)擴股，引進(jin)(jin)機構投(tou)資(zi)者，共計募資(zi)約2億元。老(lao)娘舅(jiu)創始人楊(yang)國(guo)民與投(tou)資(zi)機構源鈺(yu)投(tou)資(zi)、城(cheng)霖投(tou)資(zi)、城(cheng)卓(zhuo)投(tou)資(zi)、城(cheng)錦(jin)投(tou)資(zi)、瑾匯投(tou)資(zi)、合沁興、基石投(tou)資(zi)等簽署(shu)了對賭協(xie)議，如(ru)果老(lao)娘舅(jiu)未(wei)能在2022年底(di)前提交首次公開發行(xing)上(shang)市(shi)申報材料或2025年底(di)完成IPO上(shang)市(shi)，投(tou)資(zi)方(fang)有(you)權要求楊(yang)國(guo)民回購其股權。若(ruo)2025年底(di)，老(lao)娘舅(jiu)未(wei)能上(shang)市(shi)，按照通常8%的(de)收益率，楊(yang)國(guo)民需要用2.6億元進(jin)(jin)行(xing)回購。

因此，保薦人撤銷而終止(zhi)IPO的老(lao)娘舅(jiu)(jiu)(jiu)，火速轉道新三板，然后(hou)(hou)又毫無(wu)拖泥帶水申(shen)請北交(jiao)所的上市。但值得關(guan)注的是，北交(jiao)所上市也并不(bu)容易。老(lao)娘舅(jiu)(jiu)(jiu)方(fang)(fang)面表示，公(gong)(gong)司(si)目前(qian)(qian)為基礎層(ceng)掛(gua)牌(pai)公(gong)(gong)司(si)，須(xu)(xu)進入(ru)創新層(ceng)后(hou)(hou)方(fang)(fang)可(ke)申(shen)報(bao)公(gong)(gong)開發(fa)行*票并在(zai)北交(jiao)所上市，公(gong)(gong)司(si)存在(zai)因未能(neng)進入(ru)創新層(ceng)而無(wu)法申(shen)報(bao)的風(feng)險。老(lao)娘舅(jiu)(jiu)(jiu)目前(qian)(qian)掛(gua)牌(pai)尚不(bu)滿12個月(yue)，須(xu)(xu)在(zai)掛(gua)牌(pai)滿12個月(yue)后(hou)(hou)，方(fang)(fang)可(ke)申(shen)報(bao)公(gong)(gong)開發(fa)行*票并在(zai)北交(jiao)所上市。這意味著，老(lao)娘舅(jiu)(jiu)(jiu)IPO前(qian)(qian)途未卜，仍有困難。

為了沖(chong)擊上(shang)市，付(fu)出(chu)對賭代(dai)價，最終可能成為資本(ben)的犧牲品(pin)，之前(qian)張蘭就是這樣丟掉了俏江(jiang)南。

此外，保(bao)(bao)(bao)薦機構的(de)顧問費(fei)(fei)(fei)、輔導費(fei)(fei)(fei)、咨詢公司的(de)報告等支(zhi)出，對于餐飲企業而言也是一筆不小的(de)支(zhi)出。據今年(nian)2月(yue)深圳(zhen)市*券業協會(hui)發布的(de)《*券發行中介機構收(shou)(shou)費(fei)(fei)(fei)機制研(yan)究》，投行在(zai)IPO項目中一般(ban)向(xiang)客戶(hu)收(shou)(shou)取(qu)的(de)費(fei)(fei)(fei)用主要包括財務顧問費(fei)(fei)(fei)用、輔導費(fei)(fei)(fei)、保(bao)(bao)(bao)薦費(fei)(fei)(fei)、承(cheng)銷費(fei)(fei)(fei)、持續督導費(fei)(fei)(fei)五類(lei)。其(qi)中，保(bao)(bao)(bao)薦費(fei)(fei)(fei)的(de)收(shou)(shou)費(fei)(fei)(fei)金額(e)一般(ban)為(wei)一次性收(shou)(shou)取(qu)數百萬元(yuan)不等（或可在(zai)審核期間內分期支(zhi)付）；承(cheng)銷費(fei)(fei)(fei)的(de)收(shou)(shou)費(fei)(fei)(fei)一般(ban)按約定的(de)承(cheng)銷費(fei)(fei)(fei)率×融資規(gui)模收(shou)(shou)取(qu)，費(fei)(fei)(fei)率一般(ban)在(zai)5%-10%，且通(tong)常會(hui)設定保(bao)(bao)(bao)底承(cheng)銷費(fei)(fei)(fei)。

消費不振的市場環(huan)境下，要付出如此(ci)高上市成本的餐飲企業需(xu)三思而慎行。

小結

對于餐(can)飲行業而言，尤其是(shi)快餐(can)賽道，本身就是(shi)“薄利(li)多(duo)銷”的生意(yi)。2020年(nian)以來(lai)，疫情的不確定性(xing)導致客流急速下降，資金承壓非(fei)常大。到了今天(tian)，受(shou)整體消費環境的影響，一些(xie)餐(can)飲企業仍然面(mian)臨著盈利(li)的困境。上市就成為(wei)很多(duo)餐(can)飲企業為(wei)品牌“找(zhao)錢”，加(jia)速擴張(zhang)形成規模效(xiao)應的重要路徑。

但事情并(bing)沒有(you)那么簡單。餐(can)飲(yin)要想上(shang)(shang)市成功并(bing)不容易(yi)，很多餐(can)飲(yin)都“死”在(zai)(zai)了(le)(le)上(shang)(shang)市這條(tiao)路上(shang)(shang)。除了(le)(le)俏(qiao)江南(nan)，還(huan)有(you)譚(tan)魚頭。創始人譚(tan)長安(an)在(zai)(zai)談及譚(tan)魚頭之死時(shi)反思，“當時(shi)太想上(shang)(shang)市了(le)(le)。”

在如今消費(fei)不振(zhen)的市場環境下，上市失敗的代價是高昂的，餐飲企業需三思而慎行(xing)。