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去年底以來，頭部體育品(pin)牌紛(fen)紛(fen)開始回購自家股*，而且(qie)規模相當巨大。

2023年12月12日，李寧公司發布股份(fen)回(hui)購計劃，以不超過30億港元的資金回(hui)購10%的股份(fen)，預期半年內完成。

同年(nian)11月，露露檸檬董事會也批準(zhun)了股(gu)份回(hui)購(gou)(gou)計(ji)劃，計(ji)劃回(hui)購(gou)(gou)金額高達10億美元的公司普通股(gu)，并于2024年(nian)5月29日宣布再追加10億美元的普通股(gu)回(hui)購(gou)(gou)。

最新采(cai)取(qu)行(xing)動的(de)則是(shi)安(an)踏，2024年(nian)8月27日(ri)，安(an)踏在(zai)(zai)港(gang)交所發布(bu)公告(gao)宣布(bu)回(hui)購，擬動用(yong)不(bu)超(chao)過100億(yi)港(gang)元。據披露(lu)，安(an)踏體(ti)育(yu)董(dong)事會(hui)在(zai)(zai)2024年(nian)5月8日(ri)的(de)股東周年(nian)大會(hui)上(shang)獲(huo)得了授權，允(yun)許其回(hui)購不(bu)超(chao)過已發行(xing)股份總數(shu)的(de)10%。

近年來，頭(tou)部(bu)體育品牌的股價和業績表現(xian)(xian)均不盡如(ru)人意，而管理層的表現(xian)(xian)則普遍強(qiang)勢——投入儲(chu)備(bei)現(xian)(xian)金，進行大(da)筆股份回購。

大筆的(de)股(gu)份(fen)回購(gou)絕非偶然出現或率性(xing)而為。這(zhe)里面(mian)除了對(dui)(dui)行業(ye)周期(qi)起伏的(de)判斷，更多是對(dui)(dui)其(qi)品牌(pai)壁(bi)壘的(de)篤定：頭(tou)部體育品牌(pai)憑借其(qi)強大的(de)研發(fa)能力(li)和品牌(pai)壁(bi)壘，多年來(lai)維(wei)持了高集中(zhong)度和穩定的(de)競爭格局(ju)。這(zhe)賦(fu)予了經(jing)營者們在資本市場上進行“逆(ni)周期(qi)調控”的(de)自信和勇氣。

業績

頭部體育(yu)品牌近年面(mian)臨業績下滑。

與過去的(de)高點(dian)相(xiang)比，不少頭部體育(yu)品牌的(de)股(gu)價已經接近(jin)腰斬。截至2024年8月31日(ri)，李(li)寧的(de)股(gu)價相(xiang)較2021年的(de)歷史最(zui)高點(dian)下(xia)跌(die)了(le)85%，安(an)踏下(xia)跌(die)了(le)58%，露露檸檬下(xia)跌(die)了(le)52%。

股價大(da)幅下跌除了受市場環境因素的影響(xiang)外，和其業績表現(xian)有著直(zhi)接聯系(xi)。

從2022年開始(shi)，一直到2024年上半年，體育品牌(pai)的業績(ji)(ji)普遍經歷了(le)不同程(cheng)度的下(xia)滑(hua)。李寧去年全年的業績(ji)(ji)下(xia)降了(le)21.6%，到了(le)2024年上半年，其業績(ji)(ji)在上年的基礎(chu)上進一步下(xia)滑(hua)了(le)8.0%。安踏(ta)在2022年的業績(ji)(ji)小(xiao)幅下(xia)滑(hua)了(le)1.7%，隨后雖然恢復了(le)正(zheng)增長，但增速已經不及(ji)2018至2019年的水平(ping)。

北美(mei)品牌露(lu)露(lu)檸檬則(ze)從2022年(nian)開始陷(xian)入營收增(zeng)長(chang)放緩，2021年(nian)，露(lu)露(lu)檸檬的營收增(zeng)長(chang)達到(dao)(dao)(dao)了42%，而(er)到(dao)(dao)(dao)了2022年(nian)這一數(shu)字下降(jiang)到(dao)(dao)(dao)了30%，2023年(nian)進(jin)一步降(jiang)至19%。到(dao)(dao)(dao)了2024年(nian)上(shang)半年(nian)，營收增(zeng)速(su)進(jin)一步下降(jiang)至8.6%。特別是在其大(da)本(ben)營北美(mei)地區，其營收增(zeng)速(su)甚至不(bu)足(zu)1%。

近年(nian)(nian)市(shi)場需求疲(pi)軟(ruan)，體育品(pin)牌(pai)的業績表現(xian)均不盡(jin)如(ru)人意，諸如(ru)耐克、阿迪達斯等其他知名體育品(pin)牌(pai)在2024年(nian)(nian)上(shang)半年(nian)(nian)的營(ying)收增(zeng)長(chang)也僅在個位(wei)數。除了安踏(ta)以外，大(da)多數品(pin)牌(pai)的增(zeng)長(chang)速(su)度都低于(yu)同期的GDP增(zeng)速(su)。

除(chu)了業績下滑，高庫存壓力是(shi)體育品牌們目前需(xu)要面對的另一(yi)個問題。

比較(jiao)典型的是(shi)，李寧去年(nian)存(cun)(cun)貨周轉(zhuan)天(tian)數為63天(tian)，較(jiao)2022年(nian)增加(jia)了5天(tian)，存(cun)(cun)貨金(jin)額同比上升了2.7%，361存(cun)(cun)貨周轉(zhuan)天(tian)數為93天(tian)，較(jiao)2022年(nian)增加(jia)了2天(tian)，存(cun)(cun)貨金(jin)額同比增加(jia)了14.4%。

品牌商(shang)的(de)高存(cun)貨壓(ya)力逐(zhu)漸傳遞到銷(xiao)(xiao)售渠道，經銷(xiao)(xiao)商(shang)為了(le)減少庫(ku)存(cun)，開始更(geng)多打折促銷(xiao)(xiao)，這也會對(dui)品牌商(shang)渠道銷(xiao)(xiao)售額的(de)增長造(zao)成了(le)影響。

2022年時，運動品牌(pai)(pai)對體育產(chan)業(ye)(ye)的(de)(de)未來前景充滿信心，紛(fen)紛(fen)逆勢(shi)擴張押(ya)注疫后(hou)復蘇，但從現(xian)實(shi)情況看，疫后(hou)的(de)(de)消費復蘇不達預期，國內(nei)運動品牌(pai)(pai)也都出現(xian)了(le)業(ye)(ye)績(ji)增長乏(fa)力的(de)(de)情況。這(zhe)個(ge)局(ju)面的(de)(de)后(hou)遺癥(zheng)一(yi)直延續到現(xian)在，對行業(ye)(ye)產(chan)生了(le)深遠(yuan)影響(xiang)。

修復

體育品牌基本(ben)度過高庫存的承壓期。

實際上到2024年上半年，雖然多數品牌的流水(shui)增長依(yi)然是個位數，但從庫存和折扣情況看，行業(ye)的基本面大概率已經開始修復。

截(jie)至(zhi)2024年(nian)上半年(nian)，大部(bu)分中國運動(dong)鞋服(fu)玩家(jia)的(de)庫(ku)銷(xiao)比相較 2023 年(nian)底(di)都保持(chi)穩定(ding)或有所下降，這意味著(zhu)行業基本已經度過(guo)了(le)高庫(ku)存(cun)的(de)承壓期。隨著(zhu)庫(ku)存(cun)壓力的(de)緩解，終端零售價格也得以穩定(ding)。

2024年上半年，主要玩家的(de)終端零售折扣同(tong)比(bi)去年并(bing)未大幅(fu)加深，反而有(you)小幅(fu)的(de)改(gai)善(shan)。

需(xu)求疲軟的(de)(de)環境下，盡管頭(tou)部(bu)體育品牌(pai)們(men)采取(qu)了(le)一定的(de)(de)折扣(kou)策(ce)略(lve)，但多數品牌(pai)對折扣(kou)的(de)(de)穩定與渠(qu)道(dao)庫存的(de)(de)健康仍較(jiao)(jiao)為(wei)注重，這讓目前頭(tou)部(bu)品牌(pai)的(de)(de)利潤(run)率(lv)仍較(jiao)(jiao)為(wei)穩健。比如(ru)安踏(ta)在2024年上半年的(de)(de)經營(ying)利潤(run)率(lv)為(wei)21.8%，特步國際(ji)為(wei)10.4%，露(lu)露(lu)檸檬為(wei)15.6%，分別(bie)較(jiao)(jiao)上年同期提(ti)升0.8%、0.2%和0.6%。

其中安踏的(de)表現(xian)最為明顯(xian)，其上半(ban)年(nian)收入同比增長(chang)了13.8%到337.4億元(yuan)，創半(ban)年(nian)度歷史新(xin)高，歸母凈利(li)潤(run)也(ye)取得了63%的(de)高增長(chang)。同時安踏的(de)盈利(li)能力、運營(ying)效率、現(xian)金流產出(chu)、庫存管理等多項指標也(ye)都維(wei)持(chi)在健康的(de)水平。

另一方面(mian)，盡管面(mian)臨階段性的需求(qiu)疲軟，但長(chang)(chang)期(qi)來看，運動(dong)鞋服(fu)市場依然具有廣闊的成長(chang)(chang)空間(jian)。居民健康意(yi)識持續提(ti)升，全民健身和(he)各類戶(hu)外(wai)運動(dong)活躍度非常高，相應的消費意(yi)愿(yuan)也在不斷增長(chang)(chang)。

調研數據(ju)顯(xian)示(shi)，82.76%的消費者在(zai)過去一年中(zhong)購買過運動鞋服，這(zhe)一比例(li)遠(yuan)高(gao)于其他(ta)運動相(xiang)關(guan)產(chan)品。

根據歐(ou)睿的預(yu)測(ce)，中國運動鞋服在(zai)2023-2028年期間仍有(you)望保持(chi)7.7%的較高復合(he)增(zeng)速，這個增(zeng)速超過了個人配件、美容和家電等多數消費(fei)行業。

另(ling)外(wai)由于運動鞋服對于功能性要求較高(gao)，而人們(men)對功能性的審(shen)視、判斷能力也在不斷增(zeng)強，產品力突出的龍頭企業的品牌表現會更好(hao)。

當(dang)安(an)踏、李(li)寧和(he)露(lu)露(lu)檸檬等(deng)體育品牌宣(xuan)布股份回購(gou)計劃(hua)時，它們的股價普遍較(jiao)歷史峰值下(xia)跌了逾30%，市盈率（PE TTM）也(ye)降至接近歷史20%分位的低(di)位。這些企業顯然認為市場估值已(yi)足夠低(di)廉，提供了較(jiao)高的安(an)全(quan)邊際。

安踏、李(li)寧(ning)和露露檸檬的回購金額(e)分別達到了(le)100億港元、30億港元和20億美元，其中(zhong)安踏還在(zai)2024年(nian)上半年(nian)將其派息率提(ti)高到了(le)50.1%，比去年(nian)同年(nian)提(ti)高了(le)4.4%。

壁壘

強大的(de)供應鏈體系和深(shen)厚的(de)品牌護城河(he)。

大筆回購(gou)的背后，是(shi)體育品(pin)牌(pai)們對自身壁壘的堅(jian)定判斷(duan)。

長(chang)期以來，體育(yu)(yu)品(pin)牌的競(jing)爭格局都較為穩定(ding)，盡管行(xing)業內(nei)不(bu)斷有(you)競(jing)爭對手冒(mao)頭，但市場仍然維持雙超(chao)、多強的局面。2022年體育(yu)(yu)鞋服(fu)CR5接近70%，遠(yuan)高于傳統(tong)鞋服(fu)行(xing)業10.4%的水(shui)平，其中光是耐克、安(an)踏兩家公司市占率就達到(dao)了50%。

體育品牌之所以能夠(gou)維持如此(ci)穩固的市場地位和高集中度，很(hen)大程度上(shang)歸功于(yu)它們強大的品牌護城河。

頭(tou)部(bu)體育品(pin)(pin)牌(pai)發展歷史悠(you)久，比如(ru)李(li)寧、安踏(ta)分別在(zai)1990年(nian)(nian)、1991年(nian)(nian)成立(li)(li)，耐(nai)克則在(zai)1972年(nian)(nian)就成立(li)(li)，通過長期的(de)沉淀，這(zhe)些品(pin)(pin)牌(pai)在(zai)消費者(zhe)群體中建立(li)(li)起了(le)足夠的(de)信(xin)任和(he)聲(sheng)譽，消費者(zhe)相(xiang)信(xin)這(zhe)些品(pin)(pin)牌(pai)代表著高品(pin)(pin)質、可靠性(xing)和(he)價值，而這(zhe)也是其他競(jing)爭對手(shou)難以(yi)復(fu)制的(de)優勢。

頭(tou)部品(pin)牌還不(bu)斷通過聘請代言人、產品(pin)研發(fa)和渠道改革(ge)提升品(pin)牌形象(xiang)，這是(shi)一(yi)筆巨大而且需要長期投入的成本，資(zi)本實(shi)力不(bu)足(zu)的企業(ye)難以應(ying)對。

比如(ru)2023年，安踏(ta)簽約并任命了NBA球星凱里·歐(ou)文為公司籃(lan)球產品(pin)代言人及首(shou)席創意官，打造歐(ou)文個人簽名產品(pin)線，以提升品(pin)牌(pai)全(quan)球知名度并逐(zhu)步布局全(quan)球市場。

此外(wai)，安(an)踏還聯手東華(hua)大學開(kai)(kai)發(fa)“安(an)踏膜”并打造戶外(wai)產品線、為國家舉(ju)重隊開(kai)(kai)發(fa)“探(tan)鼎”舉(ju)重鞋(xie)、開(kai)(kai)發(fa)“PG7”緩震(zhen)鞋(xie)底布局入門級緩震(zhen)跑鞋(xie)等。這些產品普遍強調科技(ji)含(han)量，最終(zhong)都會變成品牌力的提升(sheng)。

渠道(dao)方(fang)面(mian)，頭部品(pin)牌們也在不(bu)(bu)斷(duan)進(jin)行改(gai)革。比(bi)如安踏就(jiu)打破了傳統的(de)(de)“千店一(yi)面(mian)”模(mo)式，根據細分消(xiao)費人(ren)群的(de)(de)不(bu)(bu)同，將(jiang)店鋪(pu)劃分為競技場、殿堂、精英、標準、基礎五個級別，目的(de)(de)就(jiu)是提升(sheng)店鋪(pu)形象，并進(jin)駐(zhu)更(geng)高(gao)階商圈，這對于品(pin)牌形象的(de)(de)提升(sheng)作用可想而知(zhi)。

整體(ti)上看(kan)，體(ti)育品(pin)牌(pai)(pai)在資本方面(mian)的(de)強勢，以及多(duo)方面(mian)投入形成的(de)品(pin)牌(pai)(pai)壁(bi)壘，使得體(ti)育品(pin)牌(pai)(pai)和消費者粘(zhan)性要比普通鞋服品(pin)牌(pai)(pai)強得多(duo)，并(bing)且消費者更愿意為其支付溢(yi)價。

除了品(pin)(pin)(pin)牌(pai)護城(cheng)河外(wai)，強大的(de)供應鏈(lian)體系也是體育(yu)品(pin)(pin)(pin)牌(pai)們(men)的(de)壁(bi)壘，再好(hao)的(de)品(pin)(pin)(pin)牌(pai)理(li)念或設計創新都(dou)離不開生產(chan)環節(jie)。優質(zhi)且經濟的(de)供應商(shang)和代工廠，是運動品(pin)(pin)(pin)牌(pai)長期成功的(de)重要支撐(cheng)。

頭部(bu)企業通常會(hui)與(yu)核心供(gong)(gong)應商、代工廠(chang)建立長期的合作關系。一方(fang)面，通過和頭部(bu)企業合作，大(da)供(gong)(gong)應商和代工廠(chang)無需(xu)接(jie)納(na)其(qi)他品牌的訂單，就(jiu)足以滿(man)負荷運轉(zhuan)并獲得高收益；另一方(fang)面，某些合作關系具有排他性，即大(da)供(gong)(gong)應商和代工廠(chang)的生(sheng)產線和車(che)間都是專門為某些大(da)品牌定制生(sheng)產的。

例如，2012年耐(nai)克(ke)推出Flyknit Racer針織跑鞋(xie)時，申洲國(guo)際專門為耐(nai)克(ke)購入(ru)了多臺昂貴(gui)的(de)新(xin)設(she)備，并新(xin)建工(gong)廠和設(she)計(ji)工(gong)作(zuo)室，而小工(gong)廠很難(nan)進行同等投入(ru)。面對(dui)頭部企業對(dui)代工(gong)資(zi)源(yuan)的(de)占(zhan)據(ju)，其(qi)他三、四梯隊或(huo)者新(xin)品牌從生產制造環節開始就已經掉隊了。

作為頭(tou)部(bu)企業供(gong)(gong)應鏈(lian)體系中(zhong)的核(he)心(xin)供(gong)(gong)應商和代工廠們，本身也(ye)具備高(gao)壁(bi)壘(lei)、高(gao)集中(zhong)度、高(gao)利(li)潤率的特點，這種壁(bi)壘(lei)體現在(zai)規模、研發、品控(kong)、生產(chan)(chan)和交期等多個方面(mian)，一(yi)些(xie)工廠還具備強(qiang)大的技(ji)術實力和新品開(kai)發能力，能夠快(kuai)速響應頭(tou)部(bu)品牌方的訂單，并在(zai)生產(chan)(chan)層面(mian)提出創(chuang)新支持(chi)，與品牌形成(cheng)協同，更有利(li)于(yu)品牌的發展和擴張(zhang)。

上(shang)述負雜的因素都共同(tong)導致了，即(ji)使行業(ye)(ye)短期(qi)內面臨低迷，新品牌實現(xian)超越的可能性也非常低。高不可攀的行業(ye)(ye)壁壘(lei)，正是安踏(ta)、李(li)寧、露(lu)露(lu)檸檬(meng)、耐(nai)克們進行大規模回購(gou)的底氣。