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近日，KK集(ji)團再次(ci)向港(gang)交(jiao)(jiao)所(suo)遞(di)交(jiao)(jiao)招股書，擬(ni)在港(gang)交(jiao)(jiao)所(suo)主板上市，聯席保薦人為摩(mo)根士(shi)丹利和(he)瑞信(xin)。此前，KK集(ji)團分別于2021年11月(yue)和(he)2023年1月(yue)兩(liang)次(ci)遞(di)交(jiao)(jiao)申請，但都已失效。

KK集(ji)團成立(li)于2015年，是一家(jia)潮流零(ling)售(shou)商，擁有四個自我孵化的零(ling)售(shou)品牌(pai)(pai)(pai)，分別為精致生(sheng)活潮流零(ling)售(shou)品牌(pai)(pai)(pai)“KKV”、美妝潮流零(ling)售(shou)品牌(pai)(pai)(pai)“THECOLORIST調色(se)師(shi)”、全球(qiu)潮玩文化潮流零(ling)售(shou)品牌(pai)(pai)(pai)“X11”、進口商品集(ji)合店“KK館”。

根據(ju)弗若(ruo)斯特沙利文報告，以GMV計，公(gong)司是(shi)2022年(nian)中國(guo)三大(da)生活方式消費品潮(chao)流零售(shou)商之一，且在中國(guo)前十大(da)市場(chang)參與者中增長最快。公(gong)司還是(shi)資(zi)本寵兒，至今已經(jing)完(wan)成(cheng)了7輪(lun)融資(zi)，估(gu)值(zhi)達(da)到30億美元，被稱為(wei)“潮(chao)流零售(shou)獨(du)角獸”。這只新(xin)股(gu)的成(cheng)色如何？以下簡析(xi)KK集團招(zhao)股(gu)書(shu)情況。

01

收入(ru)增速和(he)開店速度雙雙放緩

公(gong)司的收(shou)入(ru)主(zhu)要來自貨品(pin)銷售(shou)，包(bao)括(kuo)自有門(men)(men)店(dian)銷售(shou)及向(xiang)(xiang)加(jia)盟(meng)店(dian)銷售(shou)；及基于銷售(shou)的管理及咨詢服務收(shou)入(ru)，如(ru)門(men)(men)店(dian)管理費(fei)、物流費(fei)用及向(xiang)(xiang)加(jia)盟(meng)商收(shou)取的POS費(fei)用。

從(cong)年(nian)度(du)收入(ru)來看(kan)，公司(si)(si)的(de)收入(ru)規(gui)模增(zeng)長非常迅(xun)速，幾乎是(shi)每年(nian)翻番的(de)增(zeng)長，三年(nian)時間，規(gui)模就從(cong)1.4億飆升(sheng)至(zhi)35億，即便是(shi)在疫情影響的(de)2020年(nian)和2021年(nian)，增(zeng)長速度(du)仍然非常快。2019年(nian)至(zhi)2021年(nian)，公司(si)(si)的(de)同比增(zeng)速分別(bie)為199%、255%和115%。但在2022年(nian)陷入(ru)停滯，公司(si)(si)的(de)收入(ru)變化與銷(xiao)售網絡的(de)擴張息息相關(guan)。

（數據來(lai)源(yuan)：公司招股書）

正如(ru)上面提到(dao)(dao)，公司(si)有(you)四(si)個零售(shou)品牌，分別是“KKV”、“THECOLORIST調(diao)色師”、“X11”和(he)“KK館”。公司(si)的(de)門(men)店(dian)分為自有(you)門(men)店(dian)和(he)加盟店(dian)，這幾年開店(dian)速度非(fei)常快，2018年至2022年的(de)門(men)店(dian)數量分別為80家(jia)、211家(jia)、556家(jia)、721家(jia)、707家(jia)，可以看到(dao)(dao)，公司(si)2021年之(zhi)前門(men)店(dian)數量的(de)增長(chang)非(fei)常快，所以收入也(ye)同步增長(chang)。但到(dao)(dao)2022年，總(zong)體門(men)店(dian)數量減少，公司(si)的(de)收入也(ye)陷入增長(chang)停滯。

在公司高速擴(kuo)張的(de)(de)過程中的(de)(de)前期，加盟(meng)店(dian)(dian)曾經發揮了重大作(zuo)用。招股書顯示，截(jie)至2019年(nian)年(nian)末，KK集團(tuan)的(de)(de)門店(dian)(dian)數(shu)量為(wei)211家，其中加盟(meng)店(dian)(dian)比(bi)例(li)就(jiu)高達78%，但2020年(nian)，在公司策略的(de)(de)轉變下，加盟(meng)店(dian)(dian)的(de)(de)數(shu)量急劇減(jian)少(shao)，不少(shao)加盟(meng)商黯然離場。加盟(meng)店(dian)(dian)要么被KK集團(tuan)接盤轉為(wei)了自營(ying)店(dian)(dian)，要么就(jiu)關閉。截(jie)至2023年(nian)Q1，公司的(de)(de)加盟(meng)店(dian)(dian)數(shu)量銳減(jian)至95家，僅占門店(dian)(dian)總數(shu)的(de)(de)14%。

（數(shu)據(ju)來源：公司招股書）

02

虧損門店較多，公司盈(ying)利(li)艱難

從加盟商的(de)(de)(de)退場來(lai)看(kan)，潮(chao)流零售商這筆生意或許(xu)并不(bu)好做。疫情三年(nian)給予線下經濟沉(chen)痛(tong)的(de)(de)(de)打擊，2019年(nian)-2022年(nian)期間，隨著(zhu)KK集(ji)團的(de)(de)(de)門(men)店(dian)數(shu)(shu)量(liang)(liang)的(de)(de)(de)不(bu)斷增(zeng)加，公司關(guan)(guan)閉(bi)門(men)店(dian)的(de)(de)(de)數(shu)(shu)量(liang)(liang)也在上升。盡管公司2021年(nian)后(hou)開店(dian)速度放慢，但(dan)關(guan)(guan)閉(bi)的(de)(de)(de)門(men)店(dian)數(shu)(shu)量(liang)(liang)卻繼(ji)續增(zeng)長，2022年(nian)公司關(guan)(guan)閉(bi)門(men)店(dian)數(shu)(shu)量(liang)(liang)122家(jia)，高于當年(nian)新增(zeng)的(de)(de)(de)108家(jia)。

（數據來(lai)源：公司招(zhao)股書(shu)）

2020年至2023年，公司虧損(sun)(sun)門(men)店(dian)數(shu)量(liang)占(zhan)當(dang)期(qi)總(zong)數(shu)的28%，21%，35%。2023年隨著疫情防(fang)控(kong)措施(shi)的優(you)化(hua)，公司虧損(sun)(sun)門(men)店(dian)數(shu)量(liang)減少，一季度虧損(sun)(sun)門(men)店(dian)占(zhan)比為15%

門(men)店(dian)不賺錢，公司盈利(li)自(zi)然無從談起。2018年至2022年，隨著擴張的(de)加速(su)和(he)虧(kui)損(sun)門(men)店(dian)的(de)增(zeng)加，KK集團(tuan)的(de)虧(kui)損(sun)持(chi)續(xu)擴大(da)，分別錄得營業(ye)利(li)潤-51.66百萬(wan)(wan)元(yuan)、-96.91百萬(wan)(wan)元(yuan)、-1.37億元(yuan)、-1.81億元(yuan)和(he)-3.3億元(yuan)。

走出疫(yi)情后，KK集(ji)團的(de)經(jing)營(ying)業開始有(you)所好轉。2023年(nian)Q1公(gong)司(si)開店速(su)度(du)放緩，且虧損門店減(jian)少，公(gong)司(si)開始實現(xian)盈(ying)利(li)，錄得經(jing)營(ying)利(li)潤1.21億元(yuan)，公(gong)司(si)能否(fou)穩(wen)定現(xian)有(you)門店的(de)經(jing)營(ying)，繼續提高(gao)單店盈(ying)利(li)水平，或將是未來(lai)持續盈(ying)利(li)的(de)關鍵。

但隨(sui)著(zhu)公(gong)司(si)估值(zhi)(zhi)的(de)提(ti)高，公(gong)司(si)發行的(de)可轉換可贖回優(you)先(xian)股的(de)公(gong)允(yun)價值(zhi)(zhi)也隨(sui)著(zhu)估值(zhi)(zhi)的(de)提(ti)升而上漲(zhang)，優(you)先(xian)股的(de)公(gong)允(yun)價值(zhi)(zhi)變動計(ji)入公(gong)司(si)損益，2021年公(gong)司(si)歸屬(shu)普通股東(dong)凈利潤虧損高達56.26億元，2018年至2021年之間，虧損總額超80億。

（數據來源：公(gong)司招(zhao)股(gu)書(shu)）

具體(ti)來看(kan)，KK集團的(de)毛(mao)利(li)率其實(shi)是(shi)逐年提升的(de)，一方(fang)(fang)面是(shi)規模的(de)擴(kuo)張讓公(gong)司擁有(you)更高(gao)的(de)議價(jia)能(neng)力，另一方(fang)(fang)面是(shi)加(jia)盟店(dian)減少(shao)，毛(mao)利(li)率更高(gao)的(de)自有(you)門店(dian)增加(jia)。

（數據(ju)來源：公司招股書）

高額的費用支(zhi)(zhi)出(chu)(chu)是導致(zhi)KK集(ji)團(tuan)營(ying)業虧損的主營(ying)。2020年(nian)至(zhi)2022年(nian)，公司錄得(de)銷(xiao)(xiao)售及分銷(xiao)(xiao)費用4.0億(yi)(yi)(yi)元、11.0億(yi)(yi)(yi)元和(he)13.1億(yi)(yi)(yi)元；錄得(de)行(xing)政及其他營(ying)業費用2.8億(yi)(yi)(yi)元、5.2億(yi)(yi)(yi)元和(he)5.0億(yi)(yi)(yi)元。主要包括折舊及攤銷(xiao)(xiao)、員工薪酬、廣告支(zhi)(zhi)出(chu)(chu)、物流成本、店(dian)租、關店(dian)虧損等。2020年(nian)至(zhi)2022年(nian)，公司期(qi)間(jian)費用支(zhi)(zhi)出(chu)(chu)占營(ying)收比(bi)重為41%、46%、51%。

03

短期債(zhai)務壓頂，現金流窘迫

公(gong)司(si)前期的(de)快速(su)擴張，需要大量資(zi)金(jin)，在(zai)尚(shang)未實現自我造血(xue)的(de)情況下，只能通過不(bu)斷地(di)融(rong)資(zi)貸款(kuan)來籌(chou)集開店資(zi)金(jin)。根據企查查數(shu)據顯示(shi)，公(gong)司(si)至今已經(jing)經(jing)歷(li)了7輪(lun)的(de)融(rong)資(zi)，最新估值達30億美元。最新一(yi)輪(lun)融(rong)資(zi)金(jin)額為3億美元，領投機構(gou)為京東（09618.HK）。公(gong)司(si)融(rong)資(zi)活動獲得(de)的(de)資(zi)金(jin)，主要用(yong)來償還借款(kuan)和貸款(kuan)，以及支付(fu)租賃租金(jin)。

公(gong)司的流(liu)動性(xing)依舊(jiu)并不樂觀，截至2023年一季度末(mo)，公(gong)司流(liu)動負債高(gao)達(da)13.36億元，但同期公(gong)司現金及現金等價物僅有5.67億元，無(wu)法覆(fu)蓋即將到期的負債。所(suo)以，公(gong)司迫(po)切需要上市以募集資(zi)金。

關于(yu)(yu)(yu)上市募集資(zi)(zi)金(jin)用途，公司在招(zhao)股書中表示，部分(fen)將(jiang)用于(yu)(yu)(yu)門(men)(men)店(dian)(dian)擴(kuo)張，公司預計將(jiang)于(yu)(yu)(yu)2023年(nian)開(kai)設的(de)絕大部分(fen)新門(men)(men)店(dian)(dian)將(jiang)為中國的(de)自(zi)有門(men)(men)店(dian)(dian)，將(jiang)于(yu)(yu)(yu)2024年(nian)及(ji)2025年(nian)各年(nian)開(kai)設約250家新門(men)(men)店(dian)(dian)。部分(fen)用于(yu)(yu)(yu)門(men)(men)店(dian)(dian)裝修(xiu)升級，以(yi)及(ji)物(wu)流供(gong)應(ying)鏈的(de)數字化投(tou)資(zi)(zi)。其余用于(yu)(yu)(yu)補(bu)充公司營運(yun)資(zi)(zi)金(jin)。