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闊(kuo)別(bie)資(zi)本市場7年之(zhi)后，“一代(dai)鞋王”百麗再(zai)闖港股。

近(jin)日(ri)，百麗(li)時(shi)(shi)尚向港交(jiao)所遞(di)交(jiao)上市申請，美銀和摩根士(shi)丹(dan)利擔任聯席保(bao)薦人，這也是自2022年(nian)3月百麗(li)時(shi)(shi)尚沖(chong)擊港交(jiao)所IPO折戟后的卷(juan)土重(zhong)來。

據弗若(ruo)斯特沙(sha)利(li)文(wen)數據，以2022年零(ling)售額計，百麗時尚是中(zhong)國領先的時尚潮(chao)流公(gong)(gong)司及規模最大(da)的時尚鞋履公(gong)(gong)司：分別以1.5%的市場(chang)份額位居中(zhong)國時尚潮(chao)流企業第四(si)，以12.3%的市場(chang)份額位居中(zhong)國時尚鞋履企業第一(yi)。

7年前(qian)，百麗國際因業務轉型而私(si)有化退市，高(gao)瓴、鼎暉聯合百麗管理層出價(jia)531億(yi)港元“接(jie)盤(pan)”，創(chuang)下港交所史上規模(mo)最大的私(si)有化交易記錄。

當時，這筆投資并不被外界看好，高(gao)瓴資本也被不少(shao)人(ren)評價為(wei)“瘋了”“人(ren)傻錢(qian)多(duo)”。

如(ru)今，終(zhong)于到(dao)了(le)驗收成果的(de)(de)時(shi)(shi)候，百(bai)麗時(shi)(shi)尚能否給投資者帶來新的(de)(de)驚喜?市(shi)場風云變幻，港股IPO市(shi)場也并不景氣，此番IPO背后，又藏著百(bai)麗時(shi)(shi)尚怎樣的(de)(de)謀(mou)求與算(suan)計？

01

“一代鞋王”百麗到底什么來頭？

“凡是女人(ren)路過的地方，就有百(bai)麗皮鞋。”曾幾(ji)何時，百(bai)麗時尚盛(sheng)極(ji)一時，女人(ren)們(men)為之瘋狂，資(zi)本也為之歡呼。

百(bai)麗的故事，始于香港。

1981年，百麗時尚(shang)前身“麗華鞋(xie)業”在香港創立，最開(kai)始(shi)從事鞋(xie)履貿易業務(wu)，1992年將時尚(shang)鞋(xie)履業務(wu)拓展至中國大(da)陸。

早在2007年，百(bai)(bai)(bai)麗(li)就成功在港交所(suo)上市。百(bai)(bai)(bai)麗(li)巔峰(feng)時期，門店數量破2萬家，市值約1500億(yi)港元，是(shi)(shi)名(ming)副其實的(de)“鞋王”。 我(wo)們在商場里經常看到的(de)百(bai)(bai)(bai)麗(li)(Belle)、他(ta)她TATA、天美意teenmix、百(bai)(bai)(bai)思圖BASTO都是(shi)(shi)百(bai)(bai)(bai)麗(li)旗下的(de)品(pin)牌。

憑(ping)借時尚(shang)超前(qian)的(de)設計，以及龐大直營渠道帶來的(de)良(liang)好消費體驗(yan)，百麗在激(ji)烈的(de)行(xing)業(ye)競爭中脫穎而出。2007年(nian)—2013年(nian)，百麗營收(shou)從116.72億元上漲至430.67億元，增長(chang)近4倍;歸母凈利潤(run)從19.79億元增長(chang)到51.59億元，增長(chang)近3倍。

但是自2014年起，百(bai)麗就開(kai)始走下坡路。由(you)于(yu)電(dian)商興起，專攻線下門店運營的百(bai)麗“門可(ke)羅(luo)雀”，其業績大幅(fu)下滑(hua)。資(zi)料顯示，百(bai)麗凈利(li)潤由(you)2015年的2.6億元(yuan)近乎直(zhi)線地下滑(hua)，2018甚至虧(kui)幅(fu)達3.87億元(yuan)。

商業環境(jing)在不斷(duan)變化(hua)，即使多年(nian)(nian)站在行(xing)業頂峰(feng)的企業，也可能(neng)迅速陷入(ru)(ru)困境(jing)。百(bai)麗也曾嘗試轉(zhuan)(zhuan)型電商，但未能(neng)獲得成功。當時百(bai)麗CEO盛(sheng)百(bai)椒頗為(wei)悲(bei)情地表示，百(bai)麗未來一兩年(nian)(nian)收(shou)入(ru)(ru)和盈(ying)利都沒有逆轉(zhuan)(zhuan)可能(neng)，如果不轉(zhuan)(zhuan)型，只會(hui)慢慢死去。

除了(le)固(gu)守線下傳統渠道令百麗節節敗退(tui)之(zhi)外，百麗也(ye)還面臨著自身的品牌形象老化、設計(ji)和(he)款式落(luo)后、性價比低(di)等問(wen)題，在多種(zhong)因(yin)素的影響下，這位昔日的“鞋王”走(zou)向退(tui)市。

2017年(nian)，上市公司百(bai)麗(li)國際私有(you)化退(tui)市，由(you)高瓴資本集團(tuan)、鼎(ding)暉投資以及百(bai)麗(li)國際執行董事組成(cheng)的財團(tuan)以531億港(gang)元“接(jie)盤”，轟動一時(shi)。

這筆杠桿交易(yi)，創(chuang)造了當時港交所有(you)史以來最大的(de)私有(you)化交易(yi)，也成為(wei)中國最大的(de)一起由PE機構發起的(de)私有(you)化。其中，高瓴資(zi)本為(wei)百麗(li)的(de)私有(you)化投資(zi)約302億元。

百麗私有(you)化(hua)之(zhi)后(hou)，高瓴資本持(chi)股(gu)57.6%，鼎(ding)暉投資持(chi)股(gu)11.9%，參與私有(you)化(hua)的管理層持(chi)有(you)其(qi)余30.5%。而兩位創始人鄧耀與盛百椒分(fen)別套現約110.3億港元和31.77億港元離(li)場。

高瓴資本(ben)(ben)因早期成功(gong)(gong)投(tou)(tou)資京(jing)東(dong)一戰成名(ming)，此后多次成功(gong)(gong)投(tou)(tou)資互聯網科技公司，但這次突然(ran)轉(zhuan)向，大手(shou)筆投(tou)(tou)資了(le)業績走下坡路(lu)的(de)傳統(tong)企業百麗著實令外界看不懂，外界紛紛評價高瓴資本(ben)(ben)及張磊“又瘋了(le)”“接(jie)一把落下的(de)飛刀”

但張磊(lei)并(bing)不這么想，他堅信“傳(chuan)統企(qi)業(ye)與高科技結合，大有可為”，而百麗也(ye)開始了全面轉型。

02

闊別資本市場7年后，百麗拿什么交卷？

百(bai)麗變革的(de)第(di)一步，是管理層的(de)調整。

兩位(wei)創始人鄧耀與(yu)盛百椒逐漸(jian)淡出(chu)日常管(guan)理，從年(nian)輕時代就進入百麗(li)的(de)一(yi)批年(nian)富力強的(de)中(zhong)年(nian)干(gan)部，開始成長為公(gong)司(si)的(de)管(guan)理核心(xin)，為日后(hou)的(de)轉型奠(dian)定(ding)了組織(zhi)基礎。

第二步，是分拆運動部門上市。

2019年(nian)，百(bai)麗(li)時(shi)尚(shang)分拆運(yun)動部門滔搏(bo)國際控股有(you)限公司獨立(li)上(shang)市(shi)。滔搏(bo)是國內最大(da)的(de)阿迪、耐克經(jing)銷(xiao)商(shang)，旗下還有(you)彪馬、匡威(wei)、北(bei)面、銳步、亞瑟士等諸(zhu)多品牌的(de)國內經(jing)銷(xiao)權，上(shang)市(shi)后市(shi)值(zhi)一度超(chao)過700億港(gang)幣(bi)，幾乎(hu)已(yi)相當于私有(you)化前(qian)公司巔峰時(shi)整體市(shi)值(zhi)的(de)一半。

第(di)三步，是對傳統時尚(shang)女鞋(xie)板塊的徹(che)底變革(ge)，這(zhe)也是百麗(li)轉型真正(zheng)重頭(tou)戲。簡單理解，就是推動(dong)營銷渠道深度變革(ge)。

一方面，百(bai)麗時尚大量關停線下(xia)門店，其鞋履門店從(cong)2017年的(de)超1.3萬家(jia)，減少至截至2023年11月底的(de)7444家(jia)。

另一方面(mian)，開拓(tuo)線上渠道，進駐各(ge)大電商(shang)平臺(tai)，以(yi)及搞(gao)直播等。百麗時尚線上銷(xiao)售(shou)渠道的(de)收入貢獻也從2017年的(de)7%左(zuo)右增至2022年底的(de)23.6%。

截至2023年11月底，增至27.7%。而同(tong)期，百貨(huo)商場渠道鞋履(lv)業務的收入貢(gong)獻從超(chao)70%降至不足40%。

世上無(wu)難事，只怕有心(xin)人，此前讓百麗節節敗退的電(dian)商短(duan)板，目(mu)前已經成為百麗線下(xia)網(wang)絡十分重(zhong)要的補充以及主要增長驅(qu)動力。

與此同時，百麗(li)也進(jin)行(xing)了全(quan)面的數字化改造。目前，在產(chan)品設計、商品管(guan)理、生產(chan)、DTC零(ling)售(shou)等全(quan)價值(zhi)鏈的各(ge)個環節，百麗(li)均已實現全(quan)面數字化應用。

2024年1月，百(bai)麗時尚(shang)取得由(you)工信(xin)部牽頭制(zhi)定(ding)的(de)數據(ju)管理能力成熟(shu)度評估模(mo)型四(si)級企業(ye)等級證書，是唯一獲此級別證書的(de)消費零(ling)售公(gong)司。

百麗(li)轉型的成功也體現在財報上。根據招股說(shuo)明(ming)書(shu)，截至(zhi)(zhi)(zhi)2023年11月30日(ri)的九個月，百麗(li)時尚營收和凈利(li)潤(run)(run)均實現雙位(wei)數增長——營收同比增長12.8%至(zhi)(zhi)(zhi)161.1億(yi)元，凈利(li)潤(run)(run)同比大漲92.7%至(zhi)(zhi)(zhi)20.6億(yi)元，凈利(li)潤(run)(run)率達到12.8%，是業(ye)績期(qi)內最高水(shui)平。

而私有化之前(qian)的那個財(cai)年(nian)，百麗鞋履分部(主要利潤來源(yuan))的收(shou)入同比(bi)下降(jiang)10%。

據(ju)弗(fu)若斯特沙利文數據(ju)，百(bai)麗時(shi)尚在時(shi)尚鞋類連續十余(yu)年穩(wen)居全國市場份額第一，市場份額由2020年的占比11.2%，進一步(bu)擴大至(zhi)2022年的12.3%。

商業市(shi)場是殘酷的，曾經風(feng)靡一時的鞋業品牌很多都陷入谷底無法自拔：達芙妮全面(mian)退出實體(ti)行業，貴人鳥從鞋服類轉戰糧(liang)食貿易，富貴鳥和德爾惠(hui)相(xiang)繼破產。

不得不說，相比(bi)于這些昔日同(tong)行，百麗的轉型是成功的，但是想(xiang)要恢復之前(qian)的榮光(guang)，恐(kong)怕也并不簡單(dan)。

03

上市為了還債？百麗有苦難言

從招(zhao)股(gu)書(shu)來看，百麗時尚還是有很多風險(xian)。

其一(yi)，百麗時尚的業(ye)務(wu)太單(dan)一(yi)。招股書顯(xian)示，百麗時尚主要經營12個自有品(pin)(pin)牌(pai)和7個合(he)作品(pin)(pin)牌(pai)(包括授權(quan)經營品(pin)(pin)牌(pai)及(ji)代理品(pin)(pin)牌(pai))，全國有8361家直營門店。

盡(jin)管百(bai)麗時尚(shang)也在進行多元化的(de)經營，但從收入構成(cheng)來(lai)看，其超86%的(de)收入依賴于鞋履(lv)，服飾(shi)的(de)收入占比(bi)近年來(lai)一直(zhi)在13%—14%左右。隨著鞋履(lv)市場競爭的(de)日益激烈，百(bai)麗時尚(shang)的(de)前景并不明朗。

其(qi)二(er)，百麗(li)時尚(shang)(shang)的業績不穩。招(zhao)股書(shu)顯(xian)示，2021財(cai)(cai)年(nian)-2023財(cai)(cai)年(nian)前三(san)季度，百麗(li)時尚(shang)(shang)的收(shou)入分別為(wei)235.10億(yi)元(yuan)、192.10億(yi)元(yuan)、161.12億(yi)元(yuan);凈利(li)潤分別為(wei)27.35億(yi)元(yuan)、12.57億(yi)元(yuan)、20.58億(yi)元(yuan)。

不難發現(xian)，在(zai)2022財(cai)年，百麗時尚收入同比下滑超18%，而凈利潤更是直(zhi)接(jie)腰斬。

作為(wei)百(bai)麗國際旗下另一家(jia)上市公(gong)司(si)，滔搏業績也呈(cheng)現波(bo)動。2023財(cai)年(nian)，滔搏收(shou)入和凈利潤也雙(shuang)雙(shuang)呈(cheng)現小幅下滑。

其三，百麗(li)時尚的(de)存(cun)貨周(zhou)轉(zhuan)天數(shu)也居高不下。

截(jie)至2023年11月末，百麗時(shi)尚(shang)的存貨周轉天(tian)數為192.88天(tian)，2022財年和2023財年分(fen)別為169.45天(tian)、195.52天(tian)。也就(jiu)是說，公司的產品平均(jun)需要六個月左(zuo)右的時(shi)間才能賣出(chu)，存在一定的庫存積壓風險。

即便是與同行相比，百(bai)麗時尚的存(cun)貨(huo)周轉(zhuan)天(tian)數也非(fei)常高。以A股(gu)上市公司(si)紅蜻蜓為(wei)例，截至2023年(nian)(nian)9月30日，紅蜻蜓存(cun)貨(huo)周轉(zhuan)天(tian)數為(wei)120天(tian)，而2021年(nian)(nian)和(he)2022年(nian)(nian)均為(wei)140天(tian)左右。

其四，百(bai)麗(li)時尚的(de)債務問(wen)題不(bu)可小覷。招股書顯(xian)示，截至2024年(nian)1月(yue)31日，百(bai)麗(li)時尚約有48.51億元銀行(xing)借(jie)(jie)款(kuan)，包括(kuo)長期(qi)境(jing)外借(jie)(jie)款(kuan)22.91億元、短(duan)期(qi)境(jing)外借(jie)(jie)款(kuan)6.5億元、短(duan)期(qi)境(jing)內銀行(xing)借(jie)(jie)款(kuan)19.1億元。這些債務壓力主要來自(zi)7年(nian)前百(bai)麗(li)國(guo)際私有化交(jiao)易的(de)余波。

居(ju)高不下的(de)借款又(you)催高了資(zi)產負(fu)債率(lv)。Wind數(shu)據(ju)顯(xian)示，2021財(cai)年(nian)至(zhi)2023財(cai)年(nian)前(qian)三季(ji)度，百(bai)(bai)麗時尚(shang)的(de)資(zi)產負(fu)債率(lv)分別為77.45%、84.64%、83.87%，直追以高負(fu)債率(lv)著(zhu)稱(cheng)的(de)房(fang)企(qi)。作為對比，退市前(qian)的(de)百(bai)(bai)麗國際(ji)的(de)資(zi)產負(fu)債率(lv)只有16%。

高息(xi)貸(dai)款(kuan)之下，是百麗(li)時尚持續(xu)多年(nian)的大額派息(xi)。資料顯示，截至(zhi)2022財年(nian)、2023財年(nian)以及2023年(nian)11月末止，百麗(li)時尚分(fen)別向股(gu)東(dong)宣派了20億元的股(gu)息(xi)，然而這幾個財年(nian)中(zhong)百麗(li)時尚合(he)計實(shi)現凈利潤60.5億元，剛好勉(mian)強覆蓋這部分(fen)派息(xi)。從某(mou)種意義上來說，百麗(li)時尚早已經成為股(gu)東(dong)們(men)的“提款(kuan)機(ji)”

也因此，百麗(li)時(shi)(shi)尚不得不赴港(gang)IPO。據其(qi)招股說明顯示，百麗(li)時(shi)(shi)尚的(de)募(mu)資用(yong)途包括償還銀行借款;投資技術創(chuang)新、數字化(hua)轉型;以及(ji)補(bu)充營運資金。其(qi)中，償還借款被列(lie)在了(le)募(mu)資用(yong)途的(de)首位(wei)，足(zu)見還債壓力(li)之(zhi)大。

頗(po)具玩味的是，早(zao)在兩(liang)年前，百(bai)麗就(jiu)曾沖刺港交所(suo)，但(dan)不過半(ban)年時間就(jiu)以(yi)失效告終。而(er)這一(yi)次，百(bai)麗時尚能否順利上(shang)市，對高瓴資(zi)本(ben)至關重要。

根據弗若斯特沙利文的(de)預測，2022年至(zhi)2027年，鞋履的(de)復合(he)年增長率僅有4.3%。市場(chang)增長有限，留給百麗時尚的(de)時間(jian)不多了。