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曾(ceng)(ceng)幾何時(shi)，“醫(yi)美(mei)股(gu)(gu)”曾(ceng)(ceng)與“白(bai)酒(jiu)股(gu)(gu)”一(yi)并被資(zi)本(ben)市(shi)場視為“白(bai)馬股(gu)(gu)”，“醫(yi)美(mei)三劍客”華熙生物(wu)（688363.SH）、愛美(mei)客（300896.SZ）和昊海生科（688366.SH）依(yi)托超80%的毛利率被稱為“賺錢(qian)印(yin)鈔機”。高(gao)光時(shi)刻里，華熙生物(wu)和愛美(mei)客的千億市(shi)值(zhi)(zhi)神話一(yi)度讓同(tong)行艷羨。但如今，市(shi)值(zhi)(zhi)大幅縮(suo)水、業績增長疲軟(ruan)似乎(hu)已成了這些“醫(yi)美(mei)股(gu)(gu)”們的集中焦(jiao)慮。
以(yi)愛(ai)美客為例，盡管(guan)在2023年交出一份毛(mao)利超茅(mao)臺的(de)成績單，但股(gu)價卻跌(die)跌(die)不休。自2020年上市(shi)(shi)以(yi)來(lai)，愛(ai)美客市(shi)(shi)值最高(gao)達(da)1800億元，但截(jie)至4月(yue)12日(ri)收盤(pan)，愛(ai)美客總(zong)市(shi)(shi)值為627.14億元，短短幾年市(shi)(shi)值蒸(zheng)發超千億。
另一(yi)邊的華熙(xi)生(sheng)物(wu)，日(ri)子也(ye)并不好過。先是去年營收利(li)潤雙降，后有核心(xin)高管的離職，二級市場表現不佳下，華熙(xi)生(sheng)物(wu)多次(ci)回(hui)購股(gu)份提振(zhen)市場信心(xin)，截至3月31日(ri)，回(hui)購總額(e)超2億元。
在“顏(yan)值經(jing)濟(ji)”風潮下(xia)，與(yu)日(ri)韓歐美(mei)(mei)等兩位數(shu)(shu)的(de)醫美(mei)(mei)滲(shen)透率相(xiang)比，我國個(ge)位數(shu)(shu)的(de)醫美(mei)(mei)滲(shen)透率仍較低，從長期來看(kan)固(gu)然具備市場潛力。但(dan)從短期看(kan)，消費保守(shou)風潮下(xia)，“醫美(mei)(mei)股”自身(shen)的(de)發展往(wang)(wang)往(wang)(wang)決定了(le)它們(men)的(de)未(wei)來。
本文主要通過(guo)分(fen)析“醫美三劍客”財報業績，結合過(guo)去(qu)幾年的市場動作(zuo)，回(hui)答三個問題(ti)：
1、為(wei)什么“醫(yi)美股”近兩年資本市場(chang)表(biao)現不盡如人意？
2、“醫美三劍客(ke)”的表(biao)現為(wei)什(shen)么(me)出(chu)現了分化？
3、長期來看，“醫(yi)美(mei)股”的核心護城河究(jiu)竟是(shi)什么？
“醫(yi)美三劍客”集體遭遇資本(ben)市場的(de)(de)“冷臉”，主要原因有(you)二(er)：一是賽道自(zi)身回歸(gui)理(li)性，二(er)是性價比(bi)消費的(de)(de)影響(xiang)。
首先，從賽道自(zi)身屬(shu)性來看(kan)，醫(yi)美(mei)由(you)于兼具“消費+醫(yi)療(liao)”雙(shuang)重屬(shu)性，疊加愛(ai)美(mei)客(ke)、華(hua)熙(xi)生物(wu)等核心企業(ye)標的業(ye)績(ji)的狂飆，按照“好賽道、好公司”的邏輯，資(zi)本炒作抬高了“醫(yi)美(mei)股”們的估值，股價存(cun)在虛高。
愛美客自上市(shi)(shi)(shi)后，其市(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)率(lv)最高曾達400倍(bei)(bei)(bei)，截至目(mu)前市(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)率(lv)為38倍(bei)(bei)(bei)，跌幅(fu)超(chao)(chao)90%。華熙生(sheng)物是市(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)率(lv)超(chao)(chao)200倍(bei)(bei)(bei)的公司，但如今市(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)率(lv)為33倍(bei)(bei)(bei)。昊海(hai)生(sheng)科歷史市(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)率(lv)高點為130倍(bei)(bei)(bei)，目(mu)前市(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)率(lv)為47倍(bei)(bei)(bei)。
僅從估值來(lai)看，從高達100、200多倍到如今回落到30-40倍左右，這代表整個(ge)醫(yi)美板塊正在(zai)回歸理性。
如一位(wei)投資人所言：“作(zuo)為偏(pian)消費屬性的行業(ye)，給予高達百倍估值，顯然不是理性的狀態。”歸(gui)根到(dao)底，醫美行業(ye)處于消費賽(sai)道，吃到(dao)的也是“消費升級”的紅利。
其次(ci)，從(cong)宏觀基(ji)本面來看(kan)，則是性(xing)價比消費狠(hen)狠(hen)“打(da)臉”了(le)醫美大(da)佬們(men)。
醫美作為典型的(de)高(gao)(gao)客單價(jia)(jia)、高(gao)(gao)頻的(de)中(zhong)(zhong)高(gao)(gao)端(duan)(duan)可選消(xiao)費，受居民購買(mai)力、消(xiao)費意愿影響(xiang)較大。從醫美行業(ye)的(de)主(zhu)要消(xiao)費人群畫像來看(kan)，據《小紅(hong)書2023年醫美行業(ye)年報(bao)》顯(xian)示，醫美人群目前主(zhu)要以(yi)高(gao)(gao)線城市(shi)、中(zhong)(zhong)高(gao)(gao)消(xiao)費的(de)女性為主(zhu)，而這部分代表中(zhong)(zhong)國新中(zhong)(zhong)產人群，德勤發(fa)布的(de)《中(zhong)(zhong)國醫美行業(ye)2023年度洞(dong)悉報(bao)告》顯(xian)示，醫美高(gao)(gao)端(duan)(duan)消(xiao)費的(de)主(zhu)要人群為26-40歲(sui)，占比接近八成。也(ye)同樣是“性價(jia)(jia)比消(xiao)費”的(de)主(zhu)要力量。
Nancy今(jin)年31歲，在(zai)一線(xian)城(cheng)市某互聯網(wang)大廠(chang)工作多(duo)年。2022年以前，她每年醫美(mei)項目(mu)上(shang)的(de)(de)(de)(de)花(hua)費接近萬(wan)元(yuan)，但(dan)去年至(zhi)今(jin)，她減(jian)少了(le)自己在(zai)醫美(mei)項目(mu)上(shang)的(de)(de)(de)(de)支(zhi)出，原因在(zai)于“錢不好(hao)賺了(le)”。“醫美(mei)是無底(di)洞。”她告(gao)訴(su)“財經無忌”，身邊很多(duo)的(de)(de)(de)(de)女性朋(peng)友(you)在(zai)今(jin)年都縮減(jian)了(le)在(zai)醫美(mei)項目(mu)上(shang)的(de)(de)(de)(de)開支(zhi)：“我們大多(duo)數人都不會沖動往美(mei)容院充卡了(le)，有的(de)(de)(de)(de)是用護膚(fu)品(pin)取代部分的(de)(de)(de)(de)醫美(mei)項目(mu)，精簡(jian)護膚(fu)，還有一些朋(peng)友(you)會從(cong)不同(tong)機構里薅羊毛。”
像Nancy這(zhe)樣(yang)選擇在(zai)“醫(yi)美(mei)(mei)”上(shang)消(xiao)費降(jiang)級(ji)的(de)人并不在(zai)少數(shu)。在(zai)平替浪潮下(xia)，“醫(yi)美(mei)(mei)團購”“醫(yi)美(mei)(mei)降(jiang)級(ji)”成為社交媒體(ti)上(shang)的(de)熱門話(hua)題。一部分(fen)醫(yi)美(mei)(mei)消(xiao)費者開始捂(wu)緊(jin)口袋，行業也出現(xian)了消(xiao)費分(fen)化(hua)——動輒1萬起的(de)高(gao)端醫(yi)美(mei)(mei)產品自然不缺老客，但(dan)售(shou)價幾(ji)千(qian)的(de)輕(qing)醫(yi)美(mei)(mei)產品，如以光電類、注射類為代表的(de)項目就不可避(bi)免地(di)開始“卷(juan)價格”。
新氧CEO金(jin)星在(zai)推斷(duan)未(wei)來(lai)(lai)醫(yi)美行(xing)業(ye)的(de)(de)發(fa)展趨(qu)勢(shi)時(shi)，就(jiu)首(shou)先提(ti)到“隨著醫(yi)美服務的(de)(de)質量(liang)不斷(duan)提(ti)升(sheng)，價格不斷(duan)下降(jiang)”是(shi)(shi)未(wei)來(lai)(lai)的(de)(de)關鍵趨(qu)勢(shi)，而復盤(pan)“醫(yi)美三劍(jian)客(ke)”的(de)(de)起(qi)家，都是(shi)(shi)靠著“玻尿酸”這一原(yuan)料打下了(le)半壁江(jiang)山(shan)，在(zai)行(xing)業(ye)激(ji)烈(lie)的(de)(de)價格競爭下，也(ye)就(jiu)不可避免地走向同一條路：降(jiang)價。
以(yi)愛美客為(wei)例。“財經無(wu)忌(ji)”曾在(zai)《愛美客：空有茅臺(tai)夢，沒有茅臺(tai)命(ming)》一(yi)文中，對愛美客的(de)產(chan)品結構作出(chu)分析，以(yi)“嗨體系(xi)列”為(wei)代表的(de)溶液類注(zhu)射(she)產(chan)品和以(yi)“濡白(bai)天(tian)使”為(wei)代表的(de)凝膠類注(zhu)射(she)產(chan)品構成(cheng)了愛美客的(de)營收基本(ben)盤，占(zhan)比(bi)約為(wei)99%，其中溶液類注(zhu)射(she)產(chan)品占(zhan)比(bi)達58%。
據2023年年報計算，以“嗨體系列”為主的(de)溶液類(lei)注射(she)產品，單支銷售均價由2022年的(de)374元降至2023年的(de)325元，降幅(fu)約13%。
昊海生(sheng)科“眼科+醫(yi)美(mei)”兩條腿走(zou)路(lu)，其(qi)(qi)中以“海薇”、“姣蘭”、“海魅”三款(kuan)玻尿酸產品為代表(biao)的醫(yi)療美(mei)容與(yu)創面護理產品業務占總營收(shou)比(bi)重接近四成(cheng)。“財經無(wu)忌”根據其(qi)(qi)歷年年報計算(suan)，其(qi)(qi)玻尿酸產品單只銷(xiao)售(shou)均價(jia)從(cong)2021年的265元下(xia)降(jiang)至2023年252元，降(jiang)幅(fu)約為5%。
需要指出(chu)的(de)是，降(jiang)價(jia)并不是壞事。好的(de)降(jiang)價(jia)非但(dan)不影響利(li)潤，對醫美(mei)(mei)股自身(shen)來(lai)說，會快速提(ti)升市場占有率，有更好的(de)基本面表現，參(can)考(kao)比(bi)亞迪等汽(qi)車(che)龍頭的(de)降(jiang)價(jia)動作可見一斑；對行(xing)業(ye)(ye)來(lai)說，也能加快提(ti)升醫美(mei)(mei)行(xing)業(ye)(ye)滲(shen)透率。
但在降價這(zhe)件事上(shang)，“醫美三劍客”卻(que)走向了(le)不同的命運。
一類(lei)是“好的降(jiang)價”，比如愛(ai)美(mei)(mei)(mei)客。“財經(jing)無忌”發現(xian)，盡管愛(ai)美(mei)(mei)(mei)客產(chan)品均價下降(jiang)，但沒有(you)影響毛(mao)(mao)利率表現(xian)，毛(mao)(mao)利率不降(jiang)反升，同(tong)時(shi)產(chan)銷表現(xian)也不錯(cuo)。2023年，愛(ai)美(mei)(mei)(mei)客毛(mao)(mao)利率達到95.09%，同(tong)比增(zeng)加0.24個百分點(dian)。
在產(chan)(chan)銷表現上(shang)，愛美(mei)客(ke)溶(rong)液類注射產(chan)(chan)品銷售量同(tong)比增長近五成，達514.13萬支，同(tong)時庫(ku)存還下(xia)降了(le)43%，這(zhe)一定程度(du)上(shang)也(ye)說(shuo)明了(le)，市場需求在復(fu)蘇，公司也(ye)加大了(le)去(qu)庫(ku)存的力度(du)。
一(yi)類是(shi)“中等降價(jia)”。比如昊海生科，通過降價(jia)實現了(le)“薄(bo)利(li)多銷”，盡(jin)管其醫療美(mei)容與創面(mian)護理產品業務的(de)毛利(li)率已從2020年的(de)88%下(xia)降到2023年的(de)77%，但該(gai)業務板塊(kuai)的(de)收入三年翻了(le)兩番，一(yi)躍成為企業的(de)“第二引(yin)擎”。
一類(lei)是“比較差的降價”。典型(xing)就是華熙生物，收入(ru)和利潤水平都出現了(le)明顯下滑。
毛利(li)率一定程度上(shang)反映的(de)是(shi)(shi)企業(ye)的(de)定價(jia)能(neng)力(li)，簡單(dan)來說，就是(shi)(shi)產(chan)業(ye)鏈的(de)話語權，同(tong)為(wei)上(shang)游“賣水(shui)人”的(de)“三劍(jian)客”為(wei)什么會產(chan)生(sheng)如(ru)此不同(tong)的(de)命運？本質上(shang)是(shi)(shi)企業(ye)的(de)不同(tong)布局所(suo)導致(zhi)的(de)。
應對相同(tong)的(de)經濟周(zhou)期與行業競爭，“醫(yi)美三劍(jian)客”命運的(de)分化取決于企業內部的(de)布局差(cha)異。
“醫美三劍(jian)客”的(de)不同(tong)點在(zai)于(yu)：華熙生(sheng)物是以“原料”為核心(xin)優勢、多輪(lun)驅動(dong)的(de)平臺型企業；愛美客則是更像是專注于(yu)垂直(zhi)細(xi)分(fen)領域的(de)產(chan)品驅動(dong)型公司；昊海生(sheng)科則是更強(qiang)調(diao)資(zi)本(ben)驅動(dong)型的(de)企業。
不(bu)(bu)同基因、不(bu)(bu)同布局下，所(suo)帶來(lai)的是是不(bu)(bu)同的優、劣勢(shi)。
華熙生物：多輪驅動的平臺型企業
華熙(xi)(xi)生(sheng)(sheng)物將自(zi)己定位為“四輪驅動”的(de)(de)平(ping)臺化(hua)企業(ye)，強調的(de)(de)是自(zi)己圍繞“玻(bo)尿(niao)酸(suan)”從(cong)原料、研發、生(sheng)(sheng)產(chan)及銷售(shou)企業(ye)的(de)(de)全產(chan)業(ye)鏈布局。“財經無忌”在《“玻(bo)尿(niao)酸(suan)之王(wang)”華熙(xi)(xi)生(sheng)(sheng)物邁不開腿(tui)》曾指(zhi)出，華熙(xi)(xi)生(sheng)(sheng)物最關鍵的(de)(de)優勢(shi)就是“原料”。
在(zai)此之下，圍繞(rao)“賣原料”形成了B端（原料產(chan)品(pin)和醫療(liao)終端產(chan)品(pin)）和C端（功(gong)效型護(hu)膚(fu)品(pin)和功(gong)能性食品(pin)及其他(ta)）兩塊業務，從業務占(zhan)比和企業戰略方向，C端以(yi)功(gong)效性護(hu)膚(fu)品(pin)為(wei)主的業務為(wei)拉動營收增長的火(huo)車(che)頭，2022年上半年這塊業務占(zhan)比超過六成。
客(ke)觀來說，從2B向2C的(de)轉型，華熙生物具備(bei)一定的(de)優勢。
首先(xian)，全產業(ye)(ye)鏈優勢本(ben)質上(shang)是減少(shao)了(le)中間(jian)環節，能(neng)夠(gou)保證產能(neng)、產品的(de)穩(wen)定高質供應。因此，我(wo)們也(ye)能(neng)看到華熙(xi)生物(wu)的(de)潤百顏(yan)、夸迪、米蓓爾、BM肌活等品牌在(zai)市場依舊(jiu)具備競爭力。其次，區別(bie)于B端醫美機構復雜(za)的(de)渠道，C端“燒錢換(huan)增(zeng)(zeng)長”的(de)流量打法確實(shi)能(neng)夠(gou)讓華熙(xi)生物(wu)看到更直(zhi)接(jie)的(de)增(zeng)(zeng)長，同時構筑了(le)在(zai)功效(xiao)護膚品行業(ye)(ye)的(de)品牌力。
另一個不(bu)容忽視的(de)，其實是近兩年醫美(mei)行業(ye)正處(chu)“整(zheng)頓(dun)陣痛”期。在(zai)2022年年報的(de)媒體溝(gou)通會上(shang)，華熙生物(wu)董事長(chang)兼總經(jing)理趙燕曾(ceng)明確表示自己(ji)對(dui)B端(duan)業(ye)務“踩剎車”：“大(da)家(jia)一說華熙生物(wu)是醫美(mei)企業(ye)我(wo)就(jiu)很頭(tou)大(da)，本身我(wo)們不(bu)是醫美(mei)公司，只不(bu)過有醫美(mei)產品。”
但急于甩掉“醫美標簽(qian)”，在(zai)C端“燒錢(qian)換(huan)增長”所帶來(lai)的(de)(de)(de)影響也是實(shi)實(shi)在(zai)在(zai)的(de)(de)(de)。首先，華熙(xi)生物低估了(le)功效性(xing)(xing)護膚品這一賽(sai)道(dao)的(de)(de)(de)激烈競(jing)爭態(tai)勢，持(chi)續(xu)抬(tai)高的(de)(de)(de)流量(liang)成本，讓該(gai)業務無(wu)法實(shi)現(xian)更持(chi)續(xu)地(di)造血，該(gai)板塊的(de)(de)(de)毛利(li)率從2020年的(de)(de)(de)82%下滑(hua)到2023年上(shang)半年的(de)(de)(de)74%，同時(shi)上(shang)述四大核心(xin)功能性(xing)(xing)護膚品牌的(de)(de)(de)銷售額(e)也有(you)不同程度的(de)(de)(de)下降(jiang)。
圖(tu)源：華(hua)熙生物(wu)2023年半年度報告
在主營業務(wu)增長(chang)放緩下(xia)，也(ye)自(zi)然難(nan)以為(wei)(wei)新孵(fu)化的成(cheng)長(chang)性業務(wu)如功能(neng)(neng)性食品(pin)等輸血(xue)。在功能(neng)(neng)性食品(pin)領域，華熙生(sheng)物孵(fu)化出黑(hei)零(ling)(ling)(ling)、休想角(jiao)落、水(shui)肌(ji)泉、WPLUS品(pin)牌(pai)。但“財經(jing)(jing)無(wu)忌”搜索(suo)社交媒體發現，目前小紅書黑(hei)零(ling)(ling)(ling)官方賬號產(chan)品(pin)均下(xia)架(jia)，淘寶內也(ye)無(wu)黑(hei)零(ling)(ling)(ling)官方旗艦店身(shen)影。據“Tech星球”報道，一位華熙生(sheng)物經(jing)(jing)銷商表示，黑(hei)零(ling)(ling)(ling)已(yi)經(jing)(jing)因為(wei)(wei)效益不佳，已(yi)停(ting)止(zhi)生(sheng)產(chan)。
除此以(yi)外，內部管(guan)理(li)層的變動也加劇(ju)了華熙生(sheng)物的動蕩(dang)。4月2日，華熙生(sheng)物發布公(gong)告稱，核心技術人員馬守偉先(xian)生(sheng)因(yin)個人原因(yin)辭(ci)去公(gong)司職(zhi)務。馬守偉在職(zhi)期間曾打(da)造(zao)潤百顏HACE次拋精華液、米蓓爾3A紫(zi)精華等多(duo)個爆(bao)款產品(pin)。3月，華熙生(sheng)物旗(qi)下品(pin)牌夸(kua)迪(di)主理(li)人枝(zhi)繁繁也宣布離職(zhi)，目前夸(kua)迪(di)品(pin)牌內部也進行了經銷商戰略的調整。
一位美妝行業營銷人(ren)士認(ren)為，枝(zhi)繁繁離職對夸(kua)迪(di)有(you)很大影(ying)響。“夸(kua)迪(di)和枝(zhi)繁繁個(ge)人(ren)IP強(qiang)綁定，本質上就(jiu)是(shi)(shi)賺鐵(tie)粉的錢，很多人(ren)都是(shi)(shi)通過枝(zhi)繁繁認(ren)識夸(kua)迪(di)的。”不過，她也(ye)表示，打(da)造(zao)(zao)主理人(ren)IP在美妝圈也(ye)并(bing)不鮮見，“看夸(kua)迪(di)能(neng)否繼續打(da)造(zao)(zao)出下一個(ge)IP，提高在粉絲中的影(ying)響力。”
總的(de)來說，目前華熙生物(wu)尚(shang)處轉型期，無論是渠道、營銷還(huan)有產品，都需要一次顛覆(fu)。
愛美客：垂直深耕B端的產品驅動型企業
在《愛(ai)美客：空有茅臺夢，沒有茅臺命(ming)》中(zhong)，“財經無忌”曾總結(jie)愛(ai)美客為典型(xing)的產品驅(qu)動型(xing)公司，其優(you)勢在于(yu)做對了兩個(ge)方面。
一是通過對市(shi)場的(de)前(qian)瞻性認(ren)知，根據(ju)用(yong)戶痛(tong)點、適應(ying)癥，快(kuai)速規劃產(chan)品(pin)(pin)，取得(de)了產(chan)品(pin)(pin)合規獲批的(de)先發(fa)優勢（Ⅲ類器械臨床試驗(yan)周期較長(chang)，一般需要2-4年，因此產(chan)品(pin)(pin)一旦獲批，就有(you)時(shi)間窗口），隨(sui)后(hou)通過大單品(pin)(pin)邏輯，完(wan)成市(shi)場拓展、用(yong)戶心智沉淀，最典(dian)型的(de)案例就是愛美客(ke)搶占頸紋修復(fu)市(shi)場的(de)“嗨體(ti)1.5”。
二是賦能B端的醫(yi)(yi)(yi)美(mei)機(ji)構。愛美(mei)客(ke)以“直銷(xiao)+經(jing)銷(xiao)”模式(shi)，愛美(mei)客(ke)通(tong)過(guo)自身(shen)全軒學院等資源扶持，在醫(yi)(yi)(yi)生群體中推(tui)廣(guang)產品，降低(di)了醫(yi)(yi)(yi)美(mei)機(ji)構的成本。截至2023年(nian)底，愛美(mei)客(ke)已覆蓋國(guo)內大約7000家醫(yi)(yi)(yi)療(liao)美(mei)容機(ji)構。
“財經無(wu)忌”觀察到，愛美客對于完成年(nian)度銷售額的銷售人(ren)員，會按照(zhao)不同產品當(dang)下階段的重(zhong)要性予以年(nian)終獎獎金權重(zhong)設置，同時，公司(si)也通過股(gu)權激勵(li)，提升(sheng)渠道銷售能(neng)力(li)。
但在上(shang)述核(he)心產品的拉動(dong)下，愛美客并非沒(mei)有“近(jin)憂遠(yuan)慮”。
首先，“嗨體(ti)系列”等既有(you)大單品陷入存量競爭，后續“價(jia)(jia)格戰”中(zhong)降價(jia)(jia)或(huo)對(dui)企業業績產生影響。“財經無(wu)忌”搜索“新氧(yang)”平(ping)臺觀(guan)察到，在嗨體(ti)系列產品中(zhong)，主打“基礎水光”的(de)嗨體(ti)2.5ml價(jia)(jia)格下降幅度最大，單只(zhi)產品價(jia)(jia)格在200-400元左右。
圖源：新(xin)氧
其次，潛在大單(dan)品——再(zai)生類(lei)產品“濡(ru)白天使(shi)”系列(lie)能否復制“嗨體系列(lie)”的(de)成績，持續(xu)放量。去年7月，愛(ai)(ai)美(mei)客推出了濡(ru)白天使(shi)的(de)拓展產品“如生天使(shi)”，據愛(ai)(ai)美(mei)客9月交流濡(ru)白天使(shi)銷售情況，濡(ru)白天使(shi)對公司整(zheng)體業績貢(gong)獻有望達到20%。
最后(hou)，則是看(kan)新垂直細分賽道(dao)的(de)成長(chang)性。體(ti)重(zhong)管理、光電醫美(mei)和重(zhong)組(zu)蛋白正成為愛美(mei)客下一個看(kan)好的(de)細分市(shi)場，但區別于在玻尿(niao)酸(suan)上的(de)勝券在握，上述垂直賽道(dao)相關(guan)產品目前處于在研或臨床(chuang)階段，距(ju)離真正的(de)商業化還需(xu)要一定時間。
在(zai)“醫美(mei)三劍(jian)客(ke)(ke)”中(zhong)，愛美(mei)客(ke)(ke)無疑是(shi)最穩健的一(yi)家企業，其產品(pin)(pin)、品(pin)(pin)牌和渠道優勢依舊存在(zai)，短期增長可見，但隨著(zhu)加(jia)速(su)進入新賽道，愛美(mei)客(ke)(ke)也難免(mian)會遇到如華熙(xi)生(sheng)物曾經一(yi)樣的“多輪驅動”下造血和輸血的問題。
昊海生科：另辟蹊徑的資本驅動型企業
醫美企業布局主要可分為自研、收購/參股與代理三大路徑(jing)，其(qi)中，全(quan)球大型醫美公司，如艾爾建等擅長(chang)通過投并購等資本化(hua)手段完(wan)成業務(wu)的布局，資本化(hua)手段在(zai)醫美行業非(fei)常常見，但昊海生科無疑是最激(ji)進的一(yi)個。
在眼科(ke)領域，昊(hao)海生(sheng)科(ke)就曾以“5年6次并購”實現了人(ren)工晶狀(zhuang)體業(ye)務(wu)的全產業(ye)鏈布(bu)局(ju)。在醫美領域，昊(hao)海生(sheng)就通過(guo)收購歐華美科(ke)，間(jian)接(jie)控股一家以色列的專業(ye)射(she)頻上市(shi)公司，投資(zi)美國Eirion公司，獲得其涂抹(mo)式肉毒素的中(zhong)國權益(yi)。
資本化的(de)優勢是(shi)顯著的(de)。昊海(hai)生科可(ke)以(yi)快(kuai)速擴充(chong)醫美(mei)版圖，區別(bie)自(zi)研的(de)長周期，可(ke)以(yi)快(kuai)速獲得原(yuan)料、產品的(de)供應，釋(shi)放(fang)增量效應。但劣(lie)勢也是(shi)看得見的(de)，依賴并購企業，影(ying)響昊海(hai)生科的(de)自(zi)研產品能力。在研發費用占總營收比重從2022年的(de)8.55%下滑至8.29%，作為對(dui)比愛美(mei)客2023年這一(yi)比例為8.71%。
在行業合規(gui)與消費(fei)緩慢爬坡的長期(qi)趨勢下，醫美行業依舊具備潛力。
但對“醫(yi)(yi)美(mei)三劍(jian)客”以及(ji)更多醫(yi)(yi)美(mei)股而言，短期和長期的成(cheng)長性在哪里(li)？
“財經無忌”認(ren)為，可以重點關(guan)注兩個方面。
首(shou)先，短(duan)期來看(kan)2至3年，受(shou)產品合規影(ying)響(xiang)，市場依舊處于(yu)老產品的存量競爭。
在(zai)這一時間窗口下，“醫美三(san)劍(jian)客(ke)”是否能在(zai)現有各自(zi)核心大單品上，能夠(gou)圍繞產品和人群上推陳(chen)出新(xin)，在(zai)主(zhu)營業(ye)務(wu)彌補短板，特別是在(zai)“降價”趨勢下，守住自(zi)己(ji)的(de)一畝三(san)分地，這考驗(yan)的(de)是企(qi)業(ye)內部的(de)管理能力。
我們關注到(dao)的趨勢是，無論是愛美(mei)(mei)客(ke)，抑或是華熙(xi)生物，都在彌補自(zi)身(shen)的短(duan)板。比(bi)如(ru)，在品牌認知上，隨著醫美(mei)(mei)行(xing)業(ye)的線(xian)上化趨勢，消(xiao)費者(zhe)(zhe)的理性下(xia)，愛美(mei)(mei)客(ke)需要尋求更直接地與消(xiao)費者(zhe)(zhe)的鏈(lian)接，提升(sheng)(sheng)C端(duan)消(xiao)費思維。去年11月，愛美(mei)(mei)客(ke)切(qie)入護膚(fu)品賽道，本(ben)質上借護膚(fu)品布(bu)局提升(sheng)(sheng)C端(duan)的運營(ying)能(neng)力。
而(er)華熙(xi)生物調(diao)整(zheng)夸迪等部分(fen)品牌的渠道(dao)和營(ying)銷(xiao)策略，也能看出公(gong)司開(kai)始關注(zhu)利潤(run)表現(xian)，而(er)非過去(qu)以增長犧牲利潤(run)。
其次(ci)，長期5至(zhi)10年(nian)，則是需要企業跳(tiao)出紅(hong)海，在原料、產品上搶占藍海，圍繞(rao)新(xin)垂直(zhi)賽(sai)道(dao)，尋找下一個(ge)“玻尿酸”的(de)大(da)市(shi)場。
如在(zai)原(yuan)(yuan)料成(cheng)分上，以(yi)“重組膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)”為代表的(de)(de)新原(yuan)(yuan)料成(cheng)分都已成(cheng)為“醫美(mei)三(san)劍客(ke)(ke)”競爭(zheng)的(de)(de)下一個(ge)角力(li)點。2022年(nian)，華熙生(sheng)物收購北京益(yi)而(er)康生(sheng)物51%的(de)(de)股權宣布進軍(jun)重組膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)賽道，并(bing)圍(wei)繞該(gai)成(cheng)分進行(xing)全產業(ye)鏈的(de)(de)布局。無獨有(you)偶，愛美(mei)客(ke)(ke)同(tong)樣通過資(zi)本化(hua)手段，收購哈爾濱沛奇隆入(ru)局重組膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)。昊海生(sheng)科在(zai)研項目中，同(tong)樣有(you)“智(zhi)能交聯膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)填充劑”這一項目。
只不過(guo)不同于彼時“玻(bo)尿酸”競爭格局(ju)，重組膠原蛋白賽道上，既有(you)巨子生(sheng)物、錦波生(sheng)物等主(zhu)打該成(cheng)分的企業，也有(you)創健醫(yi)療、聚源(yuan)生(sheng)物等新勢力，對(dui)“醫(yi)美三劍客”來(lai)說，能否復刻(ke)過(guo)去的輝煌，無疑是一件更有(you)難度的事。
圖源：中泰*券
從歷史經驗來看(kan)，無論是自研、參股(gu)/收購，還是代理(li)(li)，強者恒強的邏輯依舊適用于醫美行(xing)業(ye)，于“醫美三劍客(ke)”而言，它們已經歷了上(shang)一(yi)輪從炒作到(dao)理(li)(li)性的周(zhou)期，低(di)點和危機未必是壞事，學會(hui)在下一(yi)個周(zhou)期來臨(lin)前修煉內功，取(qu)長補短，其價值也(ye)遲(chi)早(zao)會(hui)得到(dao)重估。
